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2020年12月5日土曜日

民間銀行が国債を引き受けても,通貨供給量は外生的に増加する

  貨幣論の講義を終えての理論的反省。昔からある話だが,マルクスの貨幣理論を古典的理解のままさほど改変せずに入門講義をしようとすると,管理通貨制を説明できるかという問題に突き当たる。私見では,これは大きく二つの領域に分かれる。

1)「流通必要金量」概念とそれによる論理構成は維持できるか。管理通貨制の下で,何らかの商品貨幣の物量によって貨幣の流通必要量を定め,それに対する紙幣や銀行券の代表量を論じる構成は維持できるか。

2)貨幣流通法則と紙幣流通法則の区別は現実性を持つか。不換銀行券や補助硬貨がすべて紙幣流通法則にしたがうのであれば,貨幣数量説とマルクス理論は区別されるのか。

 1)の方が難問である。あっさり否定するのは簡単であるが,そうすると色々な論理構造を連動して変えねばならず,非常に複雑な作業となる。かつて私が院生の頃,研究科内で田中素香教授と村岡俊三教授の見解が真っ二つに割れたことを覚えている。両方のゼミに出ていた院生はたいへん張り詰めた空気を感じざるを得なかったという(私は村岡ゼミにしか出ていなかったので,緊張は半分で済んだ)。いわゆる価値尺度商品の想定の問題であり,正直,私にもこちらはまだ整理がまだつかない。正直に言うが,スラッファ理論の訓練を受けなかったのがたたっており,現代的な議論についていけそうにない。

 私にとっては,2)は1)に比べれば何とかなりそうだと思っている。マルクスの言葉で貨幣流通法則にしたがうとは,現代の言葉では,内生的貨幣供給とほぼ等しい。紙幣流通法則はその逆で,貨幣の外生的供給の論理である。どのような通貨のどのような供給が貨幣流通法則にしたがい,したがって貨幣的インフレーションを起こさないのか,何が紙幣流通法則にしたがい,貨幣的インフレーションを起こすのかは,何とか論じられると思う。それが先日の投稿「管理通貨制下の中央銀行券はどのような場合に貨幣流通法則にしたがい,どのような場合に紙幣流通法則にしたがうか」である。これでもまだ不十分な点はあるが(国債発行の際の通貨供給増を中央銀行券の増発と単純化しているが,これでは預金通貨の動きをカバーしない),説明不可能に陥る危険は今のところ感じない。

 しかし,この整理によって,私はマルクス経済学の多数の解釈とも,また今まで基本的に従って来た不換銀行券=信用貨幣説の先達,すなわち岡橋保教授と村岡俊三教授ともある点で異なる見地に立つことになった。それは,国債を民間銀行が引き受けた場合にも,通貨供給量は一方的に増大するとみる点である。

 マルクス経済学者は,不換銀行券=国家紙幣説であれ不換銀行券=信用貨幣説であれ,国債を中央銀行が引き受けた場合には紙幣流通法則が作用し(=紙幣が外生的に供給され),通貨供給量が一方的に増加して,貨幣的インフレ作用が生じると考える。私の知る限り,ほぼ例外はない。しかし,逆に国家紙幣説であれ信用貨幣説であれ,国債を民間銀行が引き受けた場合には,流通界から政府が紙幣を引き上げ,再び投入すると考える。この場合,流通法則をどちらで考えるかは別として,通貨供給量は変化しないと考えるのが通説である。岡橋教授は明らかにそうであるし,村岡教授は書き記してはいないかもしれないが,口頭の議論からは同様であったと私は理解している。

 しかし,そうではないと私は考えるに至った。中央銀行が引き受けようが民間銀行が引き受けようが,通貨供給量は増えるのである。以下,中央銀行券と預金の動きを説明する。

・中央銀行引き受けの場合

1a)政府が中央銀行券で支出すれば,「政府預金増→政府が中銀券で預金を降ろして支払→支出先企業の中銀券増」

1b)政府が銀行振り込み支出すれば,「政府預金増→政府支出・政府預金減→支出先企業の銀行預金残高増→預金された銀行の中央銀行当座預金増・政府預金減」

となる。明らかに通貨供給量が増えている。

・民間銀行引き受けの場合

2a)政府が中央銀行券で支出すれば,「銀行の中央銀行当座預金減・政府預金増→政府が中銀券で預金を降ろして支出→支出先企業の中銀券増」

2b)政府が銀行振り込み支出すれば,「銀行の中央銀行当座預金減・政府預金増→政府支出・政府預金減→支出先企業の銀行預金残高増→預金された銀行の中央銀行当座預金増・政府預金減」

となる。これも通貨供給量は増えている。2a)ではかわりに中央銀行当座預金が減っているが,企業が中央銀行券を預金すれば準備も回復し,その圧力はなくなる。2b)では中央銀行当座預金が減りもしない。

 通説が誤っているのは,国債を民間銀行が引き受けると,通貨が民間から引き上げられる(よく使われる表現では民間貯蓄が吸収される)とみなしているところである。そうではない。国債の代金は流通の外にある(マネタリーベースに含まれるがマネーストックに含まれない)中央銀行当座預金から政府預金に振り込まれるのである。なので銀行が国債を引き受けても通貨は民間から引き上げられず,民間貯蓄は吸い上げられないのである。

 しかし,この見解の帰結は,重大な問題を派生させる。この見解に従えば。国債が中央銀行によって引き受けられようが民間銀行によって引き受けられようが,紙幣流通法則が作用し(通貨が外生的に供給され),貨幣的インフレ圧力が生じるはずだからである。現実にはどうか。日本をはじめとする先進諸国が財政赤字を出し続けているにもかかわらず,1980年代以降,物価上昇率は下落の一途をたどり,ついには物価上昇率を引き上げよという政策的主張が交わされるに至ったのである。一体,このことをどう理解すればよいのか。これが次の問題となる。

 なお,貨幣の種別と流通法則をまとめた表を,政府の財政赤字で預金が増加した場合を含めて書くと以下のようになる。



2020年11月19日木曜日

管理通貨制下の中央銀行券はどのような場合に貨幣流通法則にしたがい,どのような場合に紙幣流通法則にしたがうか

 (要約)

 管理通貨制下での不換の中央銀行券は信用貨幣であり,貸し付け・返済や信用代位で流通に入る際は,貨幣流通法則にしたがう。これは従来のマルクス経済学の『不換銀行券=信用貨幣』説と同じである。だが,同じ不換銀行券が財政赤字の拡大によって流通に投入される際は,紙幣流通法則にしたがう。国債が民間銀行によって引き受けられても,中央銀行によって引き受けられても同じである。これは,少なくないマルクス経済学者が,民間銀行によって引き受けられる場合には貨幣流通法則にしたがうとしていることと異なる。国債の中央銀行引き受けも民間銀行引き受けも,この点では区別はない。いずれも貨幣的インフレーションを引き起こす作用を持つ。


1.貨幣流通法則と紙幣流通法則

 労働価値説を採るマルクス経済学では,もっとも抽象的なモデルでは貨幣はそれ自体労働価値を持っていると想定する。これを商品貨幣説ということができる。典型的には金や銀が商品貨幣になりうる。もちろん,現代が管理通貨制であることはどんなマルクス経済学者も認めている。また,貨幣史において早い時期から信用貨幣が用いられていたという説があることも今では認められている。しかし,経済原論の抽象モデルにおいては,マルクス経済学は商品貨幣を出発点に置いている。

 さて,こうして商品貨幣から出発すると,貨幣の流通について二つの流通法則を区別する必要が出てくる。貨幣流通法則と紙幣流通法則である。貨幣流通法則を要約的に言えば,商品の総量と貨幣の流通速度によって必要流通貨幣量が価格タームで決まるのであって,逆ではないという法則である(※1, 2)。

 流通に必要とされない貨幣は流通外で遊休し,蓄蔵貨幣のプールを形成する。流通に必要な貨幣量が増えた場合は,蓄蔵貨幣のプールか,貨幣商品の生産地(例えば産金部門)から流通に入っていく。

 紙幣流通法則とは,価値を持たず国家の強制通用力によって流通する国家紙幣や補助硬貨に働く特殊な法則である。価値を持たない国家紙幣は蓄蔵されないので,商品の運動に従って流通に出入りすることができない。むしろ,国家が流通外から投入し,また回収することによって流通に出入りする。これが紙幣流通法則の内容である。国家が何らかの理由により,価格タームでの流通に必要な貨幣量を超えて流通外から国家紙幣・補助硬貨を投じると,それを回収しない限り,紙幣の代表する貨幣商品量が切り下がり,価格は騰貴する。これが,労働価値説ベースでの貨幣的インフレーションの基本規定である。

 国家紙幣・補助硬貨は国家が回収しなければ流通から出られないために,蓄蔵貨幣のプールを形成しない。

 労働価値説ベースの貨幣的インフレーションは,日常用語でいうインフレーションに比べると,かなり限定されものである。財・サービスの需給ひっ迫によるインフレ,原燃料の生産費高騰によるインフレ,民間経済に原因を持つ賃金高騰の価格転嫁によるインフレは,貨幣的インフレではない,別の現象である。

 以上のことについて,マルクス経済学の,労働価値説をベースにした古典的解釈では,多くの研究者に合意が存在する。しかし,管理通貨制の下での銀行券,中央銀行券,預金通貨については意見は分かれる。私見は以下のとおりである。

2.銀行券・中央銀行券・預金通貨:貸し付け・返済と信用代位によって流通に出入りする場合

 管理通貨制下の銀行券と預金通貨(ここでは要求払い預金に限る。日本で言えばM1に含まれる預金通貨のことである)が流通に入る基本的なルートは銀行による貸し付けまたは信用代位(手形や債券の購入)である。また流通から出る基本的なルートは返済である。銀行券や預金通貨は銀行の債務であるから,返済されれば消滅する。そして,貸し付けと返済は民間企業,すなわち商品流通の世界の要求によってなされる。したがって銀行券と預金通貨は,貨幣流通法則にしたがう。端的に,民間の貸し付け,返済によっては,貨幣的インフレは起こらない。銀行券はそれ自体に価値を持たないにもかかわらず,ここまでは商品貨幣と同じように運動するのである。

 ただし商品貨幣と異なるのは,銀行券と預金通貨は蓄蔵貨幣のプールを形成しないことである。貸し付けられて回収された銀行券や預金通貨は消滅するからである(ここでは利子の動きは捨象し,元本のみを考える)(※3)。

 では中央銀行券はどうか。貸し付け・返済や債券購入・売却によって流通に投じられ,流通から引き上げられて消滅することは銀行券一般と全く同じである(※4)。そのため,中央銀行券もまた貨幣流通法則にしたがう。また中央銀行券は蓄蔵貨幣のプールを形成しない。中央銀行は流通界と直接接することがなく,中間に民間銀行が入るために,中央銀行券の運動は複雑になるが,運動法則の基本は変化しない。

 ただし,中央銀行の要求払い預金(日常用語でいう中央銀行当座預金)は,いささか異なる。貸し付け・返済と信用代位という形で形成され,消滅することは民間銀行の預金と同じであるが,中央銀行当座預金は流通に入らない。民間の商品が中央銀行当座預金によって流通することはない(※5)。また,中央銀行当座預金は,民間銀行の預金残高と連動して独自の動きをする。中央銀行当座預金は,直接流通に入る通貨ではないので,抽象的な貨幣流通法則や紙幣流通法則が直接には作用しない存在である。

 以上のように,管理通貨制下の銀行券,中央銀行券,民間銀行預金通貨はいずれも貨幣流通法則にしたがう。それ自体が価値を持たない銀行券や預金通貨であっても,そして金兌換が行われていなくても,貨幣流通法則にしたがうのである。

 この主張は,「不換銀行券=信用貨幣」説に立つ論者であれば,無理なく認められるものである。「不換銀行券=国家紙幣」説に立つ論者であれば認めないであろうが,それは認めない方が間違っているのである。金と交換されないからという理由で,貸し付け・返済によって銀行券や預金通貨が伸縮することがなくなるというのは,原因と結果がつながらない。

3.銀行券・中央銀行券・預金通貨:財政赤字によって流通に投じられる場合

 さて,不換の中央銀行券は,政府が財政赤字を出す場合にも流通に投じられる。これらは,貸付・返済や信用代位による場合とは別に考察する必要がある。

 さて,不換の中央銀行券は,政府が財政赤字を出す場合にも流通に投じられる。これらは,貸付・返済や信用代位による場合とは別に考察する必要がある。

 財政赤字を出しつつ支出する際に政府は国債を発行するが,国債は中央銀行が引き受けることも民間銀行が引き受けることもあり得る。この二通りをそれぞれ考えよう。

 まず中央銀行が直接国債を引き受ける場合は,国債の代金は中央銀行に政府が持つ預金に振り込まれる。政府はこれを引き出して,政府調達や公的部門給与などの形で支出する。中央銀行券で引き出して支払うこともありうるし,支払先企業が民間銀行に持つ預金口座に代金を振り込むこともあり得る。後者の場合は民間銀行が政府に対する債権を持ち,これは政府がもつ中央銀行預金から民間銀行がもつ中央銀行当座預金への振り込みによって決済される。いずれにせよ,通貨供給量は増大する。そして,ここで追加供給された中央銀行券は,貸し付けられたわけではないので,時制的に返済によって流通から出ることがない。国家の措置,すなわち課税強化などがなければ流通から出ないのである。つまり,中央銀行の国債引き受けによって流通に投じられた中央銀行券は,紙幣流通法則にしたがう。そのため,貨幣流通速度は不変とすれば,政府の赤字支出に連動して流通する商品総量が増加した場合は物価は不変であり,商品総量が不変または減少した場合には(※6),貨幣的インフレーションが生じる。

 ここまでは,マルクス経済学者はもちろん,他の学派の経済学者でも多くが認めることである。

 では,民間銀行が国債を引き受けた場合はどうか。国債の代金は,民間銀行が持つ中央銀行当座預金から政府預金に振り込まれる。この点が,中央銀行引き受けと異なるところである。しかし,ここから先は同じである。政府はこれを引き出して,政府調達や公的部門給与などの形で支出する。そして,通貨供給量は増大する。そして,ここで追加供給された中央銀行券は,貸し付けられたわけではないので,時制的に返済によって流通から出ることがない。国家の措置,すなわち課税強化などがなければ流通から出ないのである。つまり,民間銀行の国債引き受けによって流通に投じられた中央銀行券は,紙幣流通法則にしたがう。そのため,貨幣流通速度は不変とすれば,政府の赤字支出に連動して流通する商品総量が増加した場合は物価は不変であり,商品総量が不変または減少した場合には,貨幣的インフレーションが生じる。

 これは,マルクス経済学者はもちろん,他の学派の経済学者でも多くが認めない,通説に反する主張である。多くの経済学者は,民間銀行が国債を引き受けた場合には,流通している貨幣がいったん引き上げられ,再度政府によって流通に戻されると考える。流通する貨幣量,すなわち通貨供給量は変化しないので,それが国家紙幣であれ中央銀行券であれ,貨幣的インフレーションを引き起こす作用はないとするのである。

 だが,これは通説が間違っている。間違いのもとは,中央銀行当座預金の運動を無視しているからである。民間銀行は国債の代金を中央銀行当座預金から振り込む。そして,中央銀行当座預金は,元々流通内には存在しない。したがって,中央銀行当座預金→政府預金→流通界というように預金や中央銀行券が移動すれば,通貨供給量は増えるのである。

4.結論

 まとめよう(図)。マルクス経済学の通説が述べるように,商品貨幣は貨幣流通法則にしたがい,国家紙幣・補助効果は紙幣流通法則にしたがう。貸し付け・返済や信用代位によって流通に出入りする銀行券,民間の預金通貨は貨幣流通法則にしたがう。しかし,財政赤字によって流通に投じられる中央銀行券は,その際に国債が中央銀行によって引き受けられると民間銀行によって引き受けられるとを問わず,紙幣流通法則にしたがうのである。

※1貨幣流通速度を一定とすれば,商品総量の労働価値により,これを流通させるのに必要な貨幣商品の総労働価値が決まり,したがって特定の貨幣商品の量が決まる。すると,この貨幣商品について定まっている度量標準(金1g=X円など)に応じて,必要流通貨幣量も価格タームで決まる。

※2 以下のマルクス経済学解釈は,現状の貨幣の運動分析についてMMT(現代貨幣理論)に近い結論を導く。ただし,マルクス経済学は抽象モデルにおいて労働価値説と商品貨幣論から出発して,具体的モデルにおいて信用貨幣論に至る。MMTの理論は最初から信用貨幣による。ここには違いがある。

※3 ただし,ここでは貯蓄性預金を考慮していない。貯蓄性預金の動きについては別途考察する必要がある。

※4 実務においても,1万円札は日本銀行に戻ってくると1万円の資産になるのではない。単なる紙としての資産になるのである。

※5 実務においても,中央銀行当座預金はマネタリーベースを形成するがマネーストックには含まれない。

※6 不変なのは,例えば公的部門賃金が上がった場合や政府調達価格が引き上げられた場合,減少するのは例えば軍事調達された商品が流通から引き上げられ,戦争で消耗した場合などである。






2020年10月6日火曜日

「誰もがいつでも,どこでも,安全,確実に,そして,安価に利用できる」トークン型CBDCの存在意義とその限界:木村武氏の論稿に寄せて

 日銀から日本生命に転職して話題になった木村武氏の中央銀行デジタル通貨(CBDC)論。さすがに日銀が要となっている債務決済のしくみを踏まえて立論されている。「鍵となるのは,デジタル社会における中銀マネーと民間マネーの交換可能性の確保であり,そのことは,決済システムの効率性や安全性の改善を責務とする中央銀行の本流といえよう」という論点は重要だ。民間マネーと中央銀行マネーの二階建て構造を踏まえた上で,著者が「誰もがいつでも,どこでも,安全,確実に,そして、安価に利用できる」デジタル支払い手段としてCBDCに存在意義があるとするのも同意できる。

 さて,著者の見解を私の責任で延長すると,端的に次のような事態が想定できると思う。

 「誰もがいつでも,どこでも,安全,確実に,そして,安価に利用できる」トークン型CBDCがもし登場すれば,民間電子マネーは小口支払い手段としては存在意義と競争力を失うだろう。なにしろ,どの店でもCBDCで支払えるし,個人間送金もスマホ一つでできるのだから。つまり,もともと現金払いだった小口支払は,すべてCBDC払いに置き換えることができる。 

 民間電子マネーは単なるキャッシュレス支払いだけではユーザーを集められなくなり,付加的なサービスの効用によって集客しなければならなくなるだろう。

 CBDCに残される最大の問題は,災害により情報インフラが損壊した場合に使用困難に陥るリスクだ。そういう時には,従来と同様,物理的現金以外に頼るものがなくなる。日本における自然災害の深刻さを考えると,預金やCBDCを物理的現金に円滑に交換できる可能性を確保しておかねばならない。それが銀行の支店という形であり続けるかどうかは別として,そのような場所や人手を確保し続けねばならない。この制約が,CBDCで紙の現金を置き換える限度を規定すると私は考える。

木村武「中央銀行デジタル通貨の役割を根っこから考える」ニッセイ基礎研究所,2020年9月28日。

<関連投稿>

「中央銀行デジタル通貨:口座型はまったく不合理であり,トークン型に絞って検討すべき」2019年12月4日。

「フィンテック企業は,金融機関と日本銀行なくしては債務を決済できない:だからこそ手数料引き下げに意味がある」2019年12月7日。

「中央銀行デジタル通貨(CBDC)再論:口座型は個人預金の準国営化という奇策であり,トークン型が合理的」2020年7月15日。




2020年9月16日水曜日

「財政赤字になってもいい」は背景に過ぎない。「インフレとバブルを起こさないように失業をなくせ」がMMTのコアである

  今後,失業の問題が厳しくなると思います。その際,再度MMTの妥当性が問われる事態になると思うので,ここで頭出しとして私の理解を述べておきます。解釈を明示することがポイントなので厳密な表現ではないかもしれませんがご容赦ください。

 日本のMMT論者の中には,財政拡張を用途を問わない打ち出の小づちのようにみなす人がいるのは事実です。しかし,私がL.ランダル・レイの『MMT 現代貨幣理論』を読んだ限り,「財政赤字になってもいい」はMMTの主張の背景であって主張のコアではありません。MMTは本来インフレとバブルを非常に警戒した理論であり,そのニュアンスは「赤字になってもいいがインフレとバブルを起こすな」の「インフレとバブルを起こすな」の方にあるのです。

 このインフレへの警戒は,(高齢の方ならご記憶と思いますが)1970年代にいくら財政刺激をしても乗数効果も加速度効果も効かず,インフレになるばかりで効果がなかったというジレンマを念頭に置いています。この時,先進国のマクロ経済政策論が引き出した教訓は,「呼び水による高成長などもう無理だ。インフレになる」でした。そこまでは共通です。分かれるのはこの先です。世間の主流が,当時マネタリストが唱えた,財政赤字が悪い。失業は民間活力で防ぎ,政府は財政でなく金融政策で調整しようという方向であったことは,よく知られている通りです。対して,MMTが目指したのは,「赤字はいいがインフレになる支出の仕方が悪い。最低賃金レベルの大規模政府雇用で失業を失くし,科学研究や環境対策など外部性をカバーする事業をせよ」でした。

 MMTは,確かに貨幣・信用理論として「自国通貨建て財政赤字はそれ自体は問題ではない」としているし,ケインジアンとともに「財政赤字をある程度出さないと完全雇用は達成できない」と考えています。しかし,それは背景であって,コアな主張はそこではない。そして,赤字による呼び水的公共事業には本来懐疑的なのです(レイははっきりそう言っている)。コアな主張は日本の政策用語で言えば「大規模失業対策事業」なのです。

 私は,賛否の前に,MMTを先ずこのように理解すべきだと思います。レイ以外の議論を確認できてないのですが,たぶんまちがいではない。そして,このように理解した上で,批判すべきだと思います。私自身も,MMTの貨幣・信用論を受け入れましたし,政府雇用拡大には大いに意義があると思います。しかし,その運営は容易でないと予想しています。この論点は,今後,現実の雇用政策を考える上でリアルなものとして浮上する可能性があると思います。

 今までSNSでも講義でもこの話をあまりしなかったのは,MMTの論文を多数読んで裏取りする時間が取れないこともありましたが,日本には「全部雇用」という特有の条件があるために,直接適用しにくかったからです。日本は専業主婦と自営業の比率の高さのため,これまで不況でも失業率が低かった。そのため,格差や貧困や低処遇雇用の問題は,「失業率が高いからだ」という論点に収斂せず,解決策も「雇用をつくれ」が中心にならなかった。近年は,雇用は増えて失業率は極小化したにもかかわらず,非正規労働者が増え,その収入では家計を支えられないということが問題になっていました。この場合,政府雇用は解決になりにくいので,持ち出さなかったのです。

 しかしコロナ危機で,今のところ雇用調整助成金で抑えられている失業率が,今後上昇するおそれがあります。その時には雇用創造が政策的論点として正面に出ざるを得ません。公的機関が直接雇用を増やすべきかどうかも問題になるでしょう。それに際して,MMTの本来の主張を確認しておくことが必要になると思ったのです。


2020年8月21日金曜日

ついに通貨供給量が増え始めたが,アベノミクスが成功したからではない

 アベノミクスが狙ったメカニズムのうち,もっとも主要なものでありながらもっともうまくいかなかったのが,通貨供給量の増大である。いくら日銀に国債を買い上げてもらっても,市中に通貨が供給されず,日銀当座預金が積まれたままになったのだ。これを金融用語でいうとマネタリーベースは増えたがマネーストックが増えなかったということになる。

 ところが,ここへ来てマネタリーベースとマネーストックがともに急上昇している。2020年7月の前年同期比伸び率が,マネタリーベースは9.8%,マネーストック(M2)は7.9%に上った。過去,これを上回る伸び率が記録されたのは,マネタリーベースは2017年12月にさかのぼり,マネーストックに至っては1990年12月である。マネーストックのうち預金は14.1%も伸びており,企業が法人預金を増やしており,個人や商店にも給付金が支給されたために預金が増えているということによると思われる。もっとも,現金も5.6%伸びている。

 ついに通貨供給量は伸びたのであるが,アベノミクスがついに聞いたわけでもないし,これで物価が上昇するどころではない。マネーストックの伸びは,主に法人も個人も流動性確保のために預金を積んでいる動きの方を反映しているので,要は不況の悪化に身構えているのだ。給付金が支出されたために伸びた部分もあるだろうが,そちらはマイナー要因だ。前者はデフレにつながり,後者はインフレにつながるが,前者の方が強い。

 しかし,日銀当座預金だけが積みあがって市中にお金が出回らなかったこれまでの7年半とは異なる動きが,マネーに生じていることは確かであり,今後とも注意を要する。通貨供給量が増えたと言っても,その増え方次第でデフレ要因ともなり,インフレ要因ともなり,バブル要因ともなるからだ。


2020年7月15日水曜日

中央銀行デジタル通貨(CBDC)再論:口座型は個人預金の準国営化という奇策であり,トークン型が合理的

 『日本経済新聞』2020年7月15日付報道COINPOST同日付記事によれば,日本政府は,中央銀行デジタル通貨(CBDC)の発行を検討することを「骨太の方針」に盛り込むとのこと。実は今月2日には日本銀行決済機構局から「中銀デジタル通貨が現金同等の機能を持つための技術的課題」というレポートも出ている。
 大いにやればいいと思うのだが,CBDCについての経済学的検討がどのくらいなされているのかが不安である。不安になる理由は,上記のレポートも含めて,CBDCには「口座型」と「トークン型」があると,両者が対等に扱われているからだ。私の意見では,両者にはすさまじい差がある。口座型(預金のデジタル化)はまったく不合理であり,CBDCはトークン型(現金のデジタル化)に絞って検討すべきだと思う。
 口座型とは,要は個々人が中央銀行に直接口座を開設し,デビットカードや,デビットカード式電子マネーで買い物をするということである。技術とプライバシーについては,そんな集権的口座管理ができるのか,望ましいのかという問題がある。また経済的には,これは,事実上,民間銀行の個人向け預金業務を準国営化(中央銀行への集中)するものである。これをわかった上で議論したり記事にしたりするならいいのだが,おそらく気づいていない人が多い。なぜデジタル化のついでに預金を国営化する必要があるのか。
 対してトークン型とは,要は現金が電子信号化されて,スマホに入れて持ち歩けるというものである。技術とプライバシーについては,分散型台帳が必要であり,プライバシーを守りつつ頑強なしくみをどうつくるかが課題である。経済的には,リテールの口座振り込みやクレジットカード払いが激減して現金取引が激増することが予想される。スマホに入っているトークンを簡単に送金できるからだ。しかし,そういう変動はあっても,民業との競合や国営化とかの問題はない。

 だからトークン型の方がはるかに合理的だというのが私の意見である。


私見について,詳しい検討はこちらをどうぞ。


2020年7月10日金曜日

国債発行はカネのクラウディング・アウトを起こさないが、都債を含む地方債発行は起こし得ることについて

 国債発行による中央政府の支出増は,カネのクラウディング・アウト(金利の上昇)を起こさない。このことはMMTの信用貨幣論に即して,以前に論じた()。他方,地方自治体は通貨発行権を持っていないので,地方債の発行による資金調達は民間資金需要と競合し,カネのクラウディング・アウト(金利の騰貴)を起こす可能性がある。ここではこの違いを考察する。
 中央政府の場合,政府が国債を発行して銀行に引き受けてもらうと,銀行の日銀当座預金(超過準備)が減少し政府が日銀に持つ政府預金(国庫)が増大する。そして,政府が赤字支出をするとマネー・ストック(通貨供給量)が増える。具体的には政府がモノ・サービスを購入するので,販売した企業の銀行預金が代金分だけ増え,銀行が政府から代金を取り立てる。取り立てると銀行の日銀当座預金が増えて政府預金が減る。結果,日銀当座預金はプラスマイナスゼロとなる。インターバンクの短期金融市場にも,もちろん民間の金融市場でも需要超過はないので金利は高騰しない。
 地方自治体の場合はこれと異なる。地方自治体は日銀に口座を持っておらず,市中銀行と取引をしている。自治体が地方債を発行して銀行に引き受けてもらうと,自治体が銀行に持つ預金口座にお金が振り込まれる。この時,銀行は資産側に地方債,負債側に預金を加えてバランスシートを膨らませる。預金通貨が増えるのでマネー・ストックは増える。自治体が赤字支出をすると,自治体の預金は減り,モノ・サービスを販売した企業の預金が増える(単純化のために自治体と企業は同じ銀行に口座を持つとする)。
 地方自治体が地方債を発行して赤字支出をした場合,マネーストックが増えるところは政府の場合と一緒だが,理由が異なる。マネーストックが増えるのは,政府の場合は赤字支出したこと自体が理由であるが,地方自治体の場合,銀行が地方債の代金として預金通貨を創造したからである。銀行の貸し出し金額や債券購入額には,借り手のリスクの存在や銀行の流動性調達能力に制約されて上限がある。このため,地方自治体による借り入れと民間の借り入れは同一次元で競合する。つまり,地方債発行による赤字支出は,カネのクラウディング・アウトを起こし得るのである。
 政府の借り入れと地方自治体の借り入れではこんなにもお金の流れが違っている。その本質的な理由は,通貨発行権を持つ政府は,自分=統合政府=中央銀行の手形を切り,政府の債務を増やすことで支出できるのに対して,地方自治体は銀行から貸し付けてもらい,預金という銀行の手形を手に入れなければ支出できないからである。政府が自分の手形を切る行為は誰とも競合しない。しかし,地方自治体が銀行の手形を手に入れる行為は銀行の手形を欲しがる他の民間の主体と競合するのである。





2020年5月31日日曜日

「投資が先に決定されて,それと同額の貯蓄が結果として発生する」ことを可能にする制度的基礎について

 マクロ的な設備投資と在庫投資を「投資」とした場合,「投資が先に決定されて,それと同額の貯蓄が結果として発生する」。なぜそのようなことが可能なのだろうか。
 I=Sは誰もが認める恒等式である。もう少し進むと,ケインジアンは「投資が独立に決定されて,それと同額の貯蓄が結果として発生する」と理解する。この時点で拒絶する人もいるかもしれないが,認める学者も少なくない。しかし,これを理論構築のための仮想と考えるか,実際の因果関係と見るかは,わかれると思う。
 実際の因果関係と見ると,当然,次のようにも言えてしまう。「事前に貯蓄があるから投資できるわけではない」ことになる。中間に利子率を入れると,「貯蓄が豊かにあれば(利子率が下がって)投資を促進するという関係は存在しない」ということになる。さらに,社会全体として「事前に貯蓄がなくても投資できる」ことになる。こうなると拒絶する学者,少なくとも現実をそのように説明しない学者も多いだろう。例えば,「日本の高度成長期には,豊かな個人貯蓄が企業の投資を支えた」という人は,事実上,投資先行決定を否定しているのである。
 しかし私は,投資の先行決定は単なる仮想ではなく,実際の因果関係だと理解している。それは,一定の制度的基礎と結び付ければ理解できる。
 その制度的基礎とは信用貨幣と銀行である。投資を,それまでに存在せず,あらたに創造された通貨で行うならば,ミクロ的には事前の預金,社会的には事前の貯蓄にまったく左右されずに投資が可能になる。つまり,マネーストックに含まれる(中央銀行や市中銀行の手元に眠っていない)発行中央銀行券か,市中銀行預金,(それが存在する国では市中銀行券)が,「必要に応じ,信用供与の際にゼロから創造される」ならば,企業が銀行から借り入れることによって投資を先行決定することができる。
 しかし,実務家はともかく,経済学者の過半数はこのように銀行を理解することに同意していない。多くの経済学者は(主流派であれマルクス派であれ),銀行を「事前に集めた預金を貸し出す」というモデルで理解している。信用創造を認める場合でも,まず本源的預金があって,その何割かを貸し付け,するとその一部がまた預金となり,またその何割かを貸し付ける,と理解する。
 だが,そこがちがう。私個人が違うと思うだけでなく,学説的には信用貨幣論,内生的貨幣供給論,銀行の「貸し付け先行説」によれば,違う風に通貨と銀行を理解できる。銀行は,もともと預金がなくても,貸し付けることによって,貸付先企業の預金を創造することができる。この行為により,預金通貨は増加する。もちろん,預金の引き出しに備えた手元流動性がなければ貸せないが,銀行が手元にもっている中央銀行券は,中央銀行当座預金をおろすことで入手したものであり,民間から集めた預金に由来するのではない。だから,銀行の貸付は,事前に預金がなくても実行できるのであって,むしろ貸し付けによって預金が創造されるのである。
 これは,企業が手形を発行して物を買うのと同じであり,何も神秘的なことではない。銀行は預金という手形(自己宛て債務)を発行して,貸し付けるのである。債務を返済せよと言われたら(=預金をおろしたいと言われたら)中央銀行券で渡しているのだ(※)。
 このように,通貨を信用貨幣論で理解し,信用貨幣供給を内生的貨幣供給論で理解し,銀行を「貸し付け先行説」で理解すれば,事前に貯蓄がなくても企業への貸し付けが行われ,企業が投資することが可能だとわかる。「投資が先に決定されて,それと同額の貯蓄が結果として発生する」というマクロモデルを,単なる仮想でなく現実の因果関係であると了解できるのだ。
 ただ,事前の貯蓄に縛られずに投資が決定されるという考えをとると,マクロレベルでは資金調達の制約が軽く見えてくる。自由自在に投資を拡張できそうに見えて来る。例えば,「日本の高成長期の法人企業の投資超過=資金不足を家計の貯蓄が支えた」というのは間違いで,「企業が盛んに投資を行ったから家計に貯蓄が生まれた」ということになる。それはまだ理解しやすいとしても,これを裏返すと,国内の貯蓄不足で投資が困難になることなどない,国内貯蓄がないから海外からの借り入れもしくは援助が必要だという因果関係もないことになる。これは新興国を理解しようとする際に奇異に聞こえるだろう。さらなる説明が必要になる(続く)。

※それでは中央銀行当座預金や中央銀行券という債務について,中央銀行に「返済せよ」とせまったらどうなるかというと,当座預金は中央銀行券で支払われ,中央銀行券は中央銀行券で払われるというトートロジーになるだけである。債務は,より信用度の高い債務で支払われる。管理通貨制の国の国内には,債務でない通貨はない。だから,最高の債務は何によっても支払われない。「債務証書でない,ちゃんとした本位貨幣で返済しろ」ということ自体が不可能なのが管理通貨制である。

2020年5月7日木曜日

講義ノート:管理通貨制度における信用貨幣の供給

1.管理通貨制度と信用貨幣
 現代資本主義では,様々な形での本位貨幣制が停止され,管理通貨制度となっている。管理通貨制度の消極的特徴は本位貨幣が想定されないことであり,積極的特徴は,通貨が信用貨幣だということである。すなわち,価値物ではなく,何らかの主体の債務証書が貨幣として購買手段,流通手段,支払手段,価値保蔵手段として用いられるということである。
 この考えは,管理通貨制度についての通説的理解とは異なっている。通説的理解では,管理通貨制度においては,無価値の価値章票である不換紙幣,いわば価値のシンボルに過ぎない紙切れが流通しているとされる。流通する根拠は,国家の強制通用力,あるいは人々の共通の信認に基づくとされる。
 しかし,そうではない。管理通貨制度の下での通貨,すなわち中央銀行券や預金通貨は,手形の原理に基づいて流通しているのである。誰もが知っているように,企業の債務証書の一種である商業手形は企業に対する信用に基づいて流通する。まったく同じように,中央銀行の債務証書である中央銀行券は,中央銀行に対する信用にもとづいて流通するし,銀行の債務証書である預金は,銀行に対する信用に基づいて流通する。貸し出しによって債務証書の流通量,すなわち貨幣の流通量は増え,返済によって減少する。債務が返済された場合には,債務証書は効力を失う。日本銀行は債権回収や売りオペレーションによって得た日銀券を自分の資産とはできないし(単なる紙としてはできる),銀行は自行の預金証書を自らの資産とはできない。強制通用力説や単純な信認説では,そもそも預金通貨の存在が説明できないし,国家の行為ではなく銀行の貸付・返済によって貨幣流通量が増加・縮小することが理解できず,回収された債務証書が消滅するしくみを説明できない(岡橋保)。
 通貨が信用貨幣だということは,通貨は誰かの債務だということである。通貨供給量が増えるということは,誰かの債務が増えるということである。したがって,経済活動が拡大すれば,誰かの債務は必ず増大する。個々の主体の純債務はともかくとして,経済全体の総債務は必ず増大する。総債務の増大自体を不健全なことと考えるのは誤りである(井上智洋『MMT』)。
 債務の決済は,互いの債務の二者間,あるいは多角的な相殺と,より信用度の高い債務への置き換えによって決済される(※1)。本位貨幣,つまり正貨が存在しない以上,最終的に正貨で支払われることはない。信用度は,通常,個人より産業企業が高く,産業企業より銀行が高く,銀行より中央銀行が高い。だから企業の債務は銀行預金か中央銀行券で支払われ,銀行の債務は中央銀行当座預金か中央銀行券で支払われる(ランダル・レイ『MMT』)。例えば,企業が手形債務を決済するには,他の企業の手形と相殺するか,あるいは銀行預金を用いて支払うか,中央銀行券を用いて支払う。自社と支払先企業の取引銀行が異なっていて預金決済を行った場合は,銀行間に新たに債権債務が発生し,それは双方の銀行が持つ中央銀行当座預金を通して決済される。
 ここで注意すべきは,中央銀行の債務よりも上位には,正貨も債務も存在しないことである。したがって中央銀行の債務は中央銀行の債務で支払うしかない(レイ『MMT』)。これは奇妙な事態に見えるが現実である。本位貨幣制度の下であれば,発券銀行の債務証書としての兌換銀行券を持ち込めば,金や銀でできた本位貨幣と交換することができる。これは,銀行券という無期限一覧払債務を,金や銀という本位貨幣で返済したことになる。しかし管理通貨制度の下では,民間銀行は多くの国で銀行券を発券しない。発券するとしても,その不換銀行券を銀行に持ち込んだところで,交換してもらえるのは金貨や銀貨ではなく,中央銀行券である。そして中央銀行券を中央銀行に持ち込んで債務の返済を求めても,得られるのはやはり中央銀行券であり,意味がない。
 企業は債務を返済するために,自分と同等以上の信用を持つ企業の手形を入手するか,より高い信用を持つ銀行預金残高,または中央銀行券を入手しなければならない。銀行は債務を返済するために中央銀行預金残高または中央銀行券を入手しなければならない。これに対して中央銀行は,債務が自国通貨建てである限り,返済するためにより上位の債務証書を入手する必要がない。中央銀行当座預金を設定するか,中央銀行券を発券するかして支払えばよいからである。これが管理通貨制度の下での中央銀行の特異な位置である。
 ただし,対外債務がある場合は別である。基軸通貨国以外の中央銀行は,対外債務を返済する際には,自国通貨との交換により基軸通貨を調達しなければならないからである。

2.管理通貨制度における通貨供給
 管理通貨制度における通貨の基本構成は以下のとおりである。
 まず統合政府(中央銀行+中央政府)の債務が存在する。このうち中央銀行の債務は,金融機関が中央銀行に持つ預金と,紙で発行される中央銀行券である。中央政府の債務は,政府発行紙幣や補助貨幣である。
 次に銀行の債務が存在する。家計や企業が民間銀行に持つ預金と,国によっては民間銀行が発見する銀行券が存在する。
 預金通貨は中央銀行や銀行の債務であり,これらによって創造されたものであることに注意が必要である。中央銀行も銀行も,信用を供与することによって預金を創造する。もう少し具体的には,貸し付けを行うか,あるいは中央銀行の買いオペレーションや銀行の手形割引のように,債券・手形を購入して他者の供与した信用を代位することによって預金を創造する。これは,何の元手もなく可能な行為である。現時点で現金を持たない企業が手形を振り出してものを買うことができるように,中央銀行や銀行は自己宛て債務としての預金を元手なしに創造することができるのである。逆に言えば,銀行は,まず預金を集めて,預金を貸し出しているのではないということである。ただし,貸し付けを受けた企業が預金を引き出そうとする事態に備えて,銀行は中央銀行券を保有しておかねばならない (※2)。
 この信用供与,つまり貸し借りとその肩代わりの原理をとおして,信用貨幣は流通に投じられる。まず中央銀行は銀行に対して貸し出しを行い,また債権・手形の購入を行う。そのために必要な銀行券や預金は,わずかな費用で作り出すことができる。中央銀行による貸し付けや買いオペレーションによって中央銀行当座預金が増加し,返済や売りオペレーションによって減少する。
 ただし,これだけではまだ市中への通貨供給量は変動しない。無利子または低利子の中央銀行当座預金の増大が,民間銀行の貸出インセンティブを強化し,実際に貸し出しが増加すると,次に見る預金通貨が増大して通貨供給量が増大する。あるいは,市中銀行が紙の中央銀行券を必要とする事態になると,中央銀行当座預金の一部が中央銀行券で引き出され,それが市中に供給されて通貨供給量が増大するのである。つまり,中央銀行は金融取引を通して,間接的にのみ通貨供給量の増減に関与することができる。
 市中の銀行は,主に企業に対して,副次的には家計に対して貸し付けを行う。貸し付けはほとんどの場合,預金を創造してそこに貸し付けた金額を振り込むことによってなされる。この預金口座はわずかな費用で作り出すことができる。この貸し付けの返済は中央銀行券または他行の預金からの振り込みによってなされる。他行からの振り込みの場合,振り込み先銀行には振り込み元銀行への債権が発生し,これは両行が持つ日銀当座預金によって決済される。また銀行は,支払期限と宛先が限定されている商業手形を割り引いて,自らの無期限・一覧払債務である銀行預金に置き換えることができる。銀行は手形を持ち込んだものにかわって,手形債務を取り立てる。
 これらの銀行のオペレーションを通して通貨供給量は増減する。すなわち,貸し付けや手形割引によって預金通貨の供給量が増大し,返済や取り立てによって縮小する。
 これらとは異なる原理によって通貨供給量を増減させることができるのが,狭義の政府,つまり中央銀行とは区別される政府である。狭義の政府は,借り入れ・返済の原理の他に支出・課税の原理によって通貨供給に関与する。狭義の政府は企業や家計に対して,一方では財政支出を行う。財政支出を行うことによって政府債務が増大し,民間経済主体の銀行預金や手持ち中央銀行券が増大する。逆に課税を行うことによって政府債務は縮小し,民間経済主体の銀行預金や手持ち中央銀行券が縮小する。政府が支出のみを行えば通貨供給量は増加し,課税のみを行えば通貨供給量は縮小する(レイ『MMT』)。
 なお,狭義の政府は借り入れ・返済の原理でも通貨供給に関わることができる。政府が国債を発行して市中銀行がこれを引き受ける場合,市中銀行の中央銀行当座預金が減少して政府預金が増大する(※3)。政府債務が増大して市中銀行が債権者となる。また,国債を中央銀行が引き受ける場合は,中央銀行は政府預金を設定して国債代金を振り込む。政府債務が増大して中央銀行が債権者となる。ただし,これらのオペレーションは政府預金と中央銀行当座預金だけに関わっているので,直接には通貨供給量を増減させない。あくまでも,政府が支出することで通貨供給量が増え,課税することで減るのである。

※1 カール・マルクス『資本論』は,銀行券の流通が手形を基礎としていると述べた。マルクス経済学者はこれを,商業手形の割引によって銀行券が発生するという意味に理解したが,ここではその理解を採っていない。マルクスに即して言うとすれば,<手形を基礎とする>とは,信用によって債務証書が流通し,債務は債務によって決済されるという意味に理解すべきである。村岡俊三の口頭での示唆による。
※2 ここで銀行の方が企業に貸し付けを行ったのであるが,その際,預金という銀行債務が設定されているので,銀行は債務も背負っているのである。預金を引き出すというのは,預金者が,預金という銀行の債務の返済を迫ることである。銀行は預金債務の返済のために,より信用度の高い中央銀行券を用いねばならないのである。
※3 <国債発行によって民間貯蓄が吸収される>という常識化した説明は,実は誤りである。国債が吸収するのは市中銀行が中央銀行に持つ当座預金である。その減少によって,市中銀行の貸出能力は原理的に制約を受けない。レイ『MMT』参照。個々の事情により銀行規制が課せられている場合は別であるが,それは一般的な理論モデルの問題ではない。

*在宅ワークの制約で,出所を厳密に注記していないことにご容赦をいただきたい。

2020年4月16日木曜日

日銀がETFで損失を出すとはどういうことか:日銀のETF購入(3)

(「日銀のETF購入」。承前)これまで,日銀が自ら作り出す預金と日銀券でETF(指数連動型上場投資信託)を購入していることを確認し,このオペレーションは実質的には特定企業の利害に日銀がコミットする財政政策であることを述べてきた。次の問題は,日銀がこのETFで損失を出した場合の負担をどう評価すればよいのかだ。

1. まず,直接の損失が政府・国民にどう及ぶかだ。ETFに含み損が出れば,日銀はバランスシートの負債・純資産側に引当金を積む。損失を確定する場合には,資産側からETFを,負債・自己資本側から引当金を同額だけ消去しなければならない。つまり,日銀のバランスシートが毀損され,自己資本比率は下がる。また,日銀の毎年度の利益(剰余金)が減少したり,マイナスになったりする。日銀は剰余金を政府に納付することになっているので,剰余金が減る。直接に起こるのはこういうことである。
 したがって,政府の側から見ると,ETFの損失を税金で穴埋めする必要はない(繰り返すがETFは税金で買っているのではない)が,日銀からの納付金が減って,国庫収入の減少につながる。日銀の国庫納付金は世界金融危機後の2010年度に落ち込み443億円,それ以後は5000億円台から7000億円台で推移している。2017年度は7265億円,2018年度は5576億円だ。まずこの国庫納付金の減少が,中央政府に与える直接の損害であり,その意味で国民負担となる。

2. 次の問題は,失われた機会についてだ。「その2」で述べたように,そもそも財政政策を日銀が行うのはおかしなことであり,ETFを購入するのに日銀が発行したお金(日銀当座預金と日銀券)は,もっと別のことのために発行すべきだったのかもしれないし,発行すべきでなかったのかもしれない。例えば,国債を買い支えて政府の支出拡大に貢献し,政府が国会の議決に基づいて財政拡張を行った方が,より優れた方法でデフレ脱却に寄与したかもしれない。そこまでいかなくとも,ETF購入などしなかった方が日本の産業構造転換を促せたかもしれない。最大の問題はこの,失われた機会である。ETFなど買わない方が,財政民主主義上も市場経済の運営上も望ましかった。日銀と中央政府を合わせた統合政府として見た場合,「お金の使い道を誤った」のである。
 コロナ危機に際してもそうである。コロナ危機に際して,ようやく金融政策の限度が認識され,債務が増大しても財政を拡張しなければならないことが諸国政府の共通認識になっている。政府と中央銀行が協調しており,インフレと為替暴落を起こさない限り,政府債務は持続的拡張できるのであって,財政支出の程度と中身は国会で与野党が争い,決めるべきだ。それが財政民主主義だ。失業者の救済,個人の生活と自営業者の営業の維持,企業の運転資金の確保,感染症対策にこそ,国債を発行してでもお金を使うべきだろう。日銀は,国債引き受けをせずとも,買いオペで政府を支えるだろう。
 これまでは,中央政府と国会が,財政赤字を拡大してはならないという呪文にとらわれているうちに,その背後で,日銀はETF購入のために通貨という政府債務を発行していた。そして今も,株式市場で抜き差しならなくなり,相場の下落の下で通貨を発行して買い向かっている。これは明らかにお金の使い方を誤っている。
 もちろん,財政民主主義も万能ではない。財政がお金の使い方を誤れば人々の不安は収まらず,感染症の流行は収束しない。また,各社会階層の代表が集合する議会においては経費膨張法則が働き,経済危機と感染症流行の後にも必要以上に財政を拡張してインフレを招くかもしれない。しかし,だからと言って国会とは別に,日銀が勝手に財政政策を行い,上場企業と株式投資家を優先的に救済するために通貨発行を行うことは,これまでもまちがっていたし,これからもまちがいだろう。この「お金の使い方の誤り」によって失われた機会,これから失われる機会こそが最大の損失である。

 なお,残された問題として,損失額が大きくなって日銀のバランスシートが毀損された場合に資本増強が必要になるか,なるとすればどのような手段によるのかということがある。これはかなりテクニカルな問題を含むので,続稿ないし別の機会としたい。

その1
https://riversidehope.blogspot.com/2020/04/etfetf1.html
その2
https://riversidehope.blogspot.com/2020/04/etfetf2.html



日銀のETF購入は上場企業優遇の財政政策ではないのか:日銀のETF購入(2)

(「日銀のETF購入」承前)さて,日銀が自ら通貨を作り出して金融商品を購入していることはお分かりいただけたと思う。それでは,ETF(指数連動型上場投資信託)を購入することは,日銀の他のオペレーション,つまり銀行に貸し付けたり国債を購入したりすることとどのように違うのだろうか。日銀がETF,つまりは間接的にとは言え民間企業の株式を購入することは,金融政策の一環と認められるものなのだろうか。

 貸出・国債購入とETF購入と直接の違いは,銀行に貸し付けたり国債を購入したりするのは「信用を与える」,端的には「お金を貸し付ける」行為だというであるのに対して,金銭信託をしてETFを購入することは間接的に株式を買うことであり,特定企業の株主になる行為だということである(※1)。

 これらは,日本銀行の役割に照らすと,どう評価されるだろうか。日本銀行の役割は,金融システムと通貨の安定性を守り,通貨供給の調節を通して日本経済の安定と成長に寄与することにある。日本銀行は広い意味の政府の一部ではあるが,銀行という形をとり,銀行として機能するところが他の機関と異なる。したがって,議会のコントロールから自由ではないし,政府とのある程度の協調も求められるが,同時にある程度の独立性を持つ。金融システムと通貨の安定性は,特定の利害から中立でなければならないとされているからだ。

 さて,通貨を創造して信用を供与するという中央銀行の行為は,特定利害から中立的に金融システムと通貨の安定性を守るためにはなじみやすい。その第1の理由は,金利の水準を調節し,流動性を供給し,準備を確保させる行為を,民間銀行・金融機関に対して行う日銀の行為は,民間経済に対する間接的な働きかけだからだ。企業や家計に直接影響を与えるのは民間金融機関だ。第2の理由は,貸し付け,回収という行為は,誰に貸したのであれ,とにかく「期限まで金利を払い,元本を返せ」というものであって,それ以上に借り手の意思決定や行為に介入するわけではないからだ(借り手が経営破綻した場合などを除く)。

 ところが中央銀行が特定企業に出資するということになると,どうしても特定利害が発生する。特定企業の株主は,特定企業に利潤を増やし,配当を増やすか株価を上げるように促し,そして会社が存続し続けることを求める立場にある。日銀がまともに株主になるのであれば,特定企業の発展にコミットする行動をとらざるを得ない。しかし,それは日銀の業務範囲を大きく逸脱する。

 つまり,日銀が株式を買うということは,金融政策の範疇を外れており,敢えて言えば財政政策を政府の代わりに行っているのだ。財政政策ならば,政策的見地から特定産業や特定企業を支援することがありうる。ただし,それは国民を代表する国会の議決に則って行わねばならない。国会のコントロールが弱い日銀が特定産業・企業に肩入れしたり,逆に冷遇したりすることなどあってはならない。しかし,実際に起こっているのだ。

 もちろん,日銀もこの批判がありうることは承知の上であることは,白川前総裁の著書『中央銀行』からも明らかだ(※2)。特定利害にとらわれるものでないかのようなしくみも一応ある。ETFは東証株価指数(TOPIX),日経平均株価(日経225)またはJPX日経インデックス400(JPX日経400)に連動するよう運用されるものになっている。また議決権は日銀ではなく受託者が行使することとされている。

 しかし,これでETF購入が特定利害に中立的になるというのは強弁だ。ETF購入は株価の支えとなる。つまり,巨大な,買う一方のクジラ投資家を間接的に株式市場に登場させる効果を持つ。経営実態と関係なく上場企業の株式が上がるという価格形成の歪みが生じる。そして,その効果は上場企業にだけ及び,非上場の企業には及ばない。明らかな既存大企業優先である。これは日本の企業経営と産業構造の革新を遅らせる効果を持つ上に,非上場企業や,企業以外の主体,株式投資家以外の主体にに対する不公平な政策である。

 また,日銀が議決権を行使しないということは,意思決定に関与しない大株主が出現することになる。これは,経済合理的な意思決定を阻害する効果を持つ。受託者も困ることになる。日本の巨大企業に敵対的買収がかけられた場合や深刻な内紛が起こった場合,受託者は誰に味方して議決権を行使すればよいのか。一応,日銀の経済的利益を優先することになっているが,それだけですまないような安全保障案件や社会的イシューを伴う案件であったらどうすればいいのか。

 日銀というクジラ投資家が買う一方で,議決権を眠り込ませることは,株式市場を歪め,日本の企業統治を歪め,上場企業とそれ以外の間に甚だしい不公平を作り出すのである。しかも,何らかの目的によって国会が決定した法と予算の範囲ではなく,独立性を持った日銀の金融政策と称してである。

 百歩譲って,中央銀行が株式やETFを購入することがありうるとすれば,それは,そうしなければ金融システムが崩壊するような金融危機の場合だろう。しかし,それでもFRBが世界金融危機に際して行ったように長期国債,CP(コマーシャル・ペーパー),担保貸付証券などの債券に限られるのが普通であり,また危機が沈静化した後には中止されるべきものである。2010年から延々とETFを買い続けている日銀の政策は異常としか言いようがない。

 これは要するに,日本の民間経済,とくに上場している既存大企業が,日銀からの資金注入によって株価を引き上げてもらい,意思決定には介入せずに既存経営者に任せてもらい,企業の新陳代謝と産業構造の再編を免れて存続し続けていることを意味しているのである。これこそが,正当化できない「既得権益」ではないか。

 以上が日銀によるETF購入の位置づけである。さて,それではそのETF投資で損失が生じた場合,その負担は誰が負うのだろうか。前稿で述べたように税金で穴埋めするのでないことはわかっている。では,その負担はどこへ行くのか。そのことをどう評価すべきなのだろうか。これが次の問題となる(この項続く)。

※1 なお,国債を購入するのは,直接に政府にお金を貸すのではなく,前の持ち主に代わって国にお金を貸す主体になることである。これを信用代位などという。ETFも発行市場でなく流通市場の株式を買っているので,前の持ち主に変わって会社の株主になるのであり,いいわば出資の代位である。しかし,それでも国債を買えば政府に対する債権者になり,ETFを買えば株主になることには変わりはない。
※2 日銀がETFを買い始めたのは2010年の民主党政権下のことであり,アベノミクスで始まったことではない。しかし,アベノミクスで買取は強化されている。自民・民主両政権にまたがる根の深い問題なのである。

その1
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その3
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日本銀行がETFを買うお金はどこから来るか?:日銀のETF購入(1)

 2019年度もETF(指数連動型上場投資信託)購入は続き,2020年3月20日現在の帳簿価額は29兆3955億円に上っている。これはアベノミクス開始直前の2012年12月20日と比べると実に20倍である。バランスシート全体も,主に大量の国債購入により3.8倍に膨らんでいる。このETFが,いま株価の低落の下で含み損を発生させているのだ。しかし,日銀が含み損を出すとはどういうことなのか?それはいわゆる国民負担や税金での穴埋めの対象になるのか?これを知るには,ETFを日銀が購入する仕組みを知っておかねばならない。

 日銀は,信託銀行に金銭信託を行い,信託銀行がETFを購入している。では,日銀はどうやってETFを買う元手のお金を調達しているのか。政府から調達しているのかというと,そうではない。

 預金を創造するか,必要なら紙の日銀券を発行することによってである。預金創造はキーストロークと事務手続きで可能であり,日銀券は1枚17円の費用で発行できる。それでOKである。いわばタダみたいなものである。これは国債を購入する時も,銀行に貸し付ける時も同じである。

 タダみたいなもので国債やETFを購入することは,経済の原理に反していて国家権力の特権なのかというと,そうではない。これは中央銀行の力である。まず中央「銀行」の銀行としての力である。預金も日銀券も日本銀行の債務(証書)だ。預金創造や日銀券発行によって金融商品を購入するというのは,会社が「手形で財・サービスを買う」原理に依拠している。会社が手形を振り出せるように,銀行は銀行券や預金を創造できるのであり,中央銀行もできるのである。

 もちろん,信用のある会社しか手形を受け取ってもらえないように,中央銀行も信用がなければその債務(証書)を受け取ってもらえない。そこは「中央」銀行の「中央」の方が活きている。中央銀行の債務が受け取ってもらえる理由は二つある。ひとつは,政府と中央銀行への支払に用いることができることだ。もう一つは,当該社会の信用機構を「最後の貸し手」として支えているため,様々な債務の中で(個人の借用証書や特定企業の手形や特定銀行の預金通貨に比べて)最も通用性が高いからだ。

 しかし,債務は最終的に現金で支払われねばならないはずではないか,という疑問があるかもしれない。そうではあるが,そうでないともいえる。金属本位制を取らない管理通貨制の社会には,債務(証書)でない現金は存在しない。債務が現金なのだ。手形は銀行預金か日銀券で支払い,銀行間の債務は日銀当座預金か日銀券で支払うしかない(補助貨幣の話は,いま脇に置く)。そして,日銀の債務は日銀の債務で支払うしかない。トートロジーだが他に方法はない。逆に言うと,日銀は自分の借金を自分の債務証書で返せるという特権を持っているのである。したがって,原則的に破綻しない。

 これが,日銀が金融商品を買う原理である。だから,ETFであれ国債であれ,日銀は外部からお金を調達することなく大量に購入できるのである。

 日銀はほぼ無から有を作り出す。それでは,資産を一方的に貯めていくのかというと,そうではない。手形で買っている以上,買えば買うほど債務も積みあがる。国債やETFはバランスシートの資産側に積みあがり,日銀券発行高と金融機関が持つ日銀当座預金は負債側に積みあがるのだ。ただし,前述のように費用はタダみたいなものであり,金融資産から利子や配当の利益があがれば利潤は出る。これが,いわゆる「通貨発行益」である。

 それでは,株価下落によってETFに損失が出た場合はどうなるのだろうか。以上の話だけであれば,税金で穴埋めする必要はないことになる。それなら何の問題もないのかというと,そうではない。これはさらに説明を要する(続く)。

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その3
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2020年3月22日日曜日

2頭のクジラが株式市場を支えきれなくなる時が来た

日本の株式市場を支えてきた2頭のクジラが危うくなっている。孫引きで恐縮だが『日経ヴェリタス』はGPIFの運用資産に3月13日現在、内外株式で約15兆円、債券で約5兆円の損失が発生していると推定している(※)。運用資産は169兆9900億円だから、10%を少し上回るほどが吹き飛んでいる。また、3月18日に黒田総裁が国会で語ったところでは、日銀が保有するETFには2-3兆円の含み損が発生している。バランスシート上の保有額は29兆970億円だから、含み損が大きい方であればその10%程度が吹き飛んでいる。

 GPIFについては、問題は明らかだ。GPIFの責任は年金積立金を運用して増やすことである。増やせないならば当然に責任が生じる。ポートフォリオを変えて国内株式の構成を大きくし、リスクを取ったのだから、株価が下がれば損失が出るのは当たり前だ。その責任をとり、投資政策を再検討することが求められる。問題の構造は明確だ。

 日銀は少し話が異なる。日銀は利益のためにETFを買っているのではない。民間企業の経済活動の成果を日銀が吸い上げることに何の正統性もないからだ。日銀は建前としては「リスク・プレミアムを下げるため」、自分では決して言わないが、わかりやすく言えば株価を支えるためにETFを買っているのだ。

 なので株価が暴落したいま、日銀はダブルバインドに陥っている。一方で、自らの目的に沿って株価を支えるために、日銀はさらにETFを買い増そうとしている。この投資家は、暴落中に2-3兆円の含み損を出して、さらに買い向かおうというのだ。損失は不可避だ。しかし、自己利益を重視してETF購入をストップすれば、日銀というクジラ投資家の撤退が悪材料となり、さらに株価は下落して恐慌を加速させるだろう。日銀は買うも地獄、買わないも地獄の構造にはまってしまっている。こうなると、どうしたらよいという提案のしようもない。2010年以来、ETFをだらだらと買い続けたこと自体が間違いだったのだ。

 なお、日銀がETFで含み損を出した場合、少なくとも引当金を積む必要がある。そして剰余金が減り、政府への納付金が減る。日銀は倒産しないが、損失を出すことには独自の問題がある。これはやや複雑なので、別途ノートしたい。

湯池正裕「日銀総裁「現時点で含み損2~3兆円」 保有中のETF」朝日新聞デジタル,2020年3月18日。
https://www.asahi.com/articles/ASN3L5WF2N3LULFA025.html

※「安倍政権、消費税「減税」論浮上…日銀、ETF含み損で巨額損失か、揺らぐ中央銀行の信頼」Business Journal,2020年3月16日。
https://biz-journal.jp/2020/03/post_146916_2.html

「公的資金による2頭のクジラが株価を支えきれなくなる時」2019年2月5日,Ka-Bataブログ。
https://riversidehope.blogspot.com/2019/02/blog-post.html

2020年3月17日火曜日

金融危機に対するバブル的救済が、実物的不況に対する実物的需要喚起を脇に押しやる危険について

 経済面での新型コロナウイルス危機は、1997年のアジア金融危機や2008年の世界金融危機(リーマン・ショック)と異なり、金融危機とその伝播をきっかけとするものではない。グローバルに伝播したのは新型コロナウイルスであり、それにより実物経済需要が急速に減退していることが原因である。もっとも、アメリカ、ヨーロッパ、日本では景気は昨年から後退傾向を見せていたので、さらなるひと押しであったと言える。
 実物の需要不振による不況に対する対策は、本来、金融危機とは異なる。1997年や2008年のように、流動性の無制限供給、金融商品取引の緊急の規制、金融機関の整理と救済、投資家のパニック制止が先行し、またメインになるのではない。実物的需要の減退を食い止め、営業と生活を防衛する措置を先行させ、市民全般の不安を緩和することを中心に据えなければならない。それが本筋のはずだ。
 しかし、金融危機がいったん生じると、自己再強化的に連鎖し、たちまち恐慌の主役を乗っ取ってしまう。金融システムが崩壊し、それが実物経済に逆流する流れの方が強くなってしまう。そのため各国政府や国際機関は、本来とるべき実物的な需要喚起と社会不安の緩和措置、すなわち医療の充実や家計への所得保障、企業への運転資金の融資といったことよりも、信用連鎖の崩壊を食い止めることに全力を傾けねばならなくなる。
 実物の需要減退を食い止めることなく信用恐慌防止に駆け回るということは、効率的でない金融機関や金融機構をも守り、投機家を破産させないということである。救済のために供給された通貨がただちに産業的流通に回らずに金融的流通に回るということでもある。これは、次のバブルの種をまく可能性を秘めている。金融的流通を駆け回るマネーは、増殖の根拠を求め、次の成長産業らしきところ探し、見つかれば一気に流れ込む。そうした動きは、株高で利潤は大きいのに投資は停滞し、賃金は上がらず格差が拡大するという形の、さほど盛り上がらない好況しか生まない。世界金融危機後に21世紀の長期停滞と呼ばれた現象だ。
 ここには、救済においても次の成長においても、明らかな本末転倒がある。しかし、こうした本末転倒をある程度まで避けることができなくなってしまっているのが、現代のグローバル金融資本主義だ。ちょうど、治療薬とワクチンが開発されない限り、新型コロナウイルスの感染を、低いピークで遅らせることはできてもなくすことはできないことと似ている。グローバル金融資本主義の病を治療する方法を見つけて世界の多数が合意しない限り、世界恐慌を防ごうとすれば金融機関中心のバブル的救済をせずにいられないのだ。
 実物の不況に対して、実物の対策で応じていき、それによって金融危機も食い止めるというのが最も望ましいシナリオだ。だが、グローバル金融資本主義は、そのシナリオから各国政府や国際機関を逸脱させる危険を秘めていることも直視しなければならない。

2020年1月6日月曜日

井上智洋『MMT 現代貨幣理論とは何か』講談社,2019年を読んで

 本書は,MMTの経済学的な主張をなるべくわかりやすい形で考察しようという本であり,日本経済の現状分析やMMT派の政策宣伝,またMMT派や否定派の双方にありがちな論敵への批判を重点に置いた本ではない。その点では,MMTを冷静に理論的に考えることに向いている。私もそういうものとしてMMTと本書の主張を経済学的に考えたい。
 著者はMMTに全面的に賛同しているわけではない。第1章でMMTの提起する論点を3つ挙げ,「(1)財政的な予算制約はない」に賛同し,「(2)金融政策は有効ではない(不安定である)」に保留し,「(3)雇用保障プログラム(JGP)を導入すべし」には反対で(25-28ページ),むしろベーシック・インカム(BI)を支持している。
 第1章から第3章までは,MMTの貨幣論の基礎的解説で,他の解説本と変わりはなく,大まかにはコメントすべきことはない。しかし,もちろん解説書としてこれらの章には意義がある。実は,通貨発行権を持つ国家は自国通貨建て債務についてデフォルトすることはないという基本論点は,専門家レベルでは主流派経済学者も財務省公式見解も含めて議論の余地がない(19-20ページ)。しかし,直感に反するため一般的にはなかなか理解されにくく,すべてのMMT解説本は繰り返し説明しなければならない。大儀なことであるがやむを得ないだろう。
 第4章では,著者は金利政策によってインフレ率をコントロールできるかという問題を立てて,あれこれ考察した末に保留している。著者は右下がりの貨幣需要曲線が存在するかどうかを「右下がりのグラフがおよそ安定的に成り立つと考えています。ただ,MMTの主張を頭ごなしに否定しているわけではなく,実証分析の結果をよく精査して判断すべき問題と思っています」という(91ページ)。しかし,私はこの姿勢に疑問である。著者は本章でミンスキーモデルを紹介し,またなぜかこの章ではないところでアニマル・スピリッツと流動性選好の作用に肯定的であり,さらにキーストロークによって通貨の創造が可能であることを認めている。つまり,投機的な需要は利子率の動きに左右されず,実質利子率は流動性選好に左右されて不安定になり,アニマル・スピリッツに左右されて投資の意思決定は不確実であり,利子率は貯蓄と投資を裁定するのではないことを認めている。なのに,金利が下がれば貨幣需要は増えるという関係の安定性を首肯するところは納得しがたい。
 第5章ではJGP,すなわち政府が「最後の雇用者」として希望者全員を一定の賃金で雇用することによって完全雇用を実現するというMMTの政策提言について論評している。著者は,「最大の問題点は,政府が雇用した労働者に何をさせるかということにあるでしょう」(115ページ)とし,それがプロフェッショナリティを必要としない仕事であるならばそのような仕事がそんなにあるのかと問いかけている。そして,無駄な仕事をさせることになりかねないので,それよりはBIを実現して,多くの人々が労働する必要がなくなる「脱労働社会」を実現することを推奨している。私は,著者のJGP批判は,政府が適切な職務を適材適所で割り振れるのかという,いわゆる「政府の能力」問題の指摘として一理あると思う。しかし逆に,BIを実行した場合に,購買力だけが肥大化して必要な財・サービスが不足するディマンド・プル・インフレ,あるいはボトルネック・インフレ(それはコスト・プッシュインフレの形をとる),さらに経常収支赤字の拡大を招かないかという疑問を持つ。またもう一つ,現代社会には医療や介護や教育や科学研究や技術開発や環境保全のように,実物やサービスの給付や市場メカニズムだけでは保証されない領域があり,それらはたとえ「政府の能力」問題があろうとも,公共セクターの雇用を拡大し,公共サービスを供給しなければ対処できないと思える。どうもこの章を読んでいると,著者は現代資本主義の問題を<仕事の機械化が進み,財もサービスも十分あふれていて,専門性の高い仕事以外は人間にはやりようがない>という風にとらえているように思えてくる(未読だが,あるいは著者の別の著作『純粋機械化経済』はそう言っているのだろうか)。しかし私は,<なすべき仕事がなされないままに,人は失業し,機械や物資は遊休している>という資本主義観に立つ方が有効ではないかと思う。私はJGPを肯定してBIを否定するわけではない。初歩的BIとしての負の所得税なら実行しやすいできるのではないかと思っているし,JGPにはミスマッチや専門家不足という問題もあると思う。しかし,だからといって著者のようにBIをJGPよりよしとする考えには強い疑問を持つ。
 第6章は,なぜか再び「政府が永遠に借金し続けることは可能だろうか」(126ページ)という問題に戻り,経済理論的な考察によってこれに回答している。著者は,たとえ主流派経済学を基礎にした「貨幣的成長モデル」にしたがっても,経済の実質成長率に対応して貨幣成長率を維持しないとデフレになることを確認する。ということは,中央銀行と政府を一括して統合政府とみなし,貨幣が政府債務であることを認める限り,経済成長とともに政府債務は増えざるを得ないのであって,これは主流派経済学でもMMTでもかわらないのだという。おそらく著者は,これが相当うまい理論的サーカスだと考え,財政赤字タカ派論はもとより赤字ハト派論,つまり「短期には赤字があってよいが長い目で見るとしても均衡財政は必要だ」論に対する反論,あるいはそれらへの説得として巻末に置いたのだろう。主流派経済学でもMMTに準じることを言っているのと同じではないか,というのである。しかし私は,著者はかなり急所を突いているが,赤字タカ派や赤字ハト派,つまりは短期・長期の均衡財政論を覆すには十分ではないと思う。なぜなら,財政均衡論は通貨の債務性を実質的に認めていない場合がほとんどだからだ。学問的なものであれ通俗的なものであれ,財政均衡論は国債は政府債務だと考えて重視するのだが,中央銀行当座預金や中央銀行券がいくら増えても債務の増大として問題にしない。そして,こうした態度の学問的裏付けとして,貨幣は実質的には信用貨幣(債務)ではなく価値シンボルだとし,政府は価値シンボルを何らかのヘリコプターマネーで供給し,強制通用力で通用させていると主張するのである。だから財政均衡論者は著者に説得されず,<通貨は債務ではないのだから,通貨を増大させる必要性と政府債務増大の必要性は関係ない>と言い張るだろう。
 しかし,私は,著者は問題の所在は突き止めたとも思う。財政均衡論は,通貨=債務という信用貨幣論を拒否することで,通貨の増大=政府債務の増大という現実を否認している。よってこの誤りをただすには,通貨=債務という信用貨幣論の承認がどうしても必要なのである。MMTは信用貨幣論という貨幣論をとるからこそ,政府債務増大が自然なことだと主張できるのである。本書末尾に置かれたこの章は,的の中心を射抜かなかったものの,MMTがどのような的を射抜くべきか,どうしてMMTは弓の引き手にふさわしいのかを示す思考の踏み台としては,よい位置に置かれていたと,私は思う。
 以上のように,本書は,私自身が賛成できる部分もできない部分も含め,MMTをめぐる論争に一石を投じるものと言える。読者が,著者や互いの政治的立場性や学問的正統性を性急に問うのではなく,本書を材料に経済学的な討論を深めることが望まれる。

井上智洋(2019)『MMT 現代貨幣理論とは何か』講談社。
http://bookclub.kodansha.co.jp/product?item=0000327823


2019年12月21日土曜日

「『政府のお金』など存在しない。あるのは納税者のお金だけだ」というマーガレット・サッチャーの主張は正しかったか?:MMTの貨幣論で考察する

 2019年12月21日付の『日本経済新聞』は2020年度当初予算案に寄せて、かつてマーガレット・サッチャーが「『政府のお金』など存在しない。あるのは納税者のお金だけだ」と発言したことを紹介している。確かに検索してみると1983年の保守党大会で"There is no such thing as public money. There is only taxpayer's money"と演説している動画が見つかる。

 この演説は二つの意味を持つ可能性があるが、いずれにしても間違っている。

 もしサッチャーが、「政府のお金」に誰が権利を持つかという意味で言っているのであればどうか。権利を持つ主体は納税者だけではない。国民とも呼ばれるべきである。自国に住む外国人を含むという意味で、納税者という言い方も間違ってはいない。しかし、低所得であるなど様々な理由で課税を免除されている自国民にも権利はあるし、納税の多寡によって国民の主権者としての資格が変わるわけでもない。

 では、彼女が「政府のお金はすべて納税者が納税したものである」という意味で言っているとすればどうか。これは正しいと思う人も多いかもしれない。政府は納税額の範囲内で支出すべきだ、財政赤字を出すべきでないという考えも世の中には強いからだ。だが、私はこれも間違いだと考える。

 政府は万能ではなく、お金を生み出せないという人がいるかもしれない。もしも国の「富」についてであれば、それはだいたい正しい。国の富は、そこに住む国民や、国内に住む外国人、それと海外に住む国民の生み出したものである。政府機関が生み出す富もあるが、そこでも国民や住民が働いていることには変わりはない。

 しかし「お金」は違う。狭義の政府は、法制度がそれを許すならば政府紙幣・貨幣によってお金を創造できるし、広義の政府に属する中央銀行は中央銀行券や中央銀行当座預金を作り出すことができる。なぜ創造できるかというと、これらは債務証書だからである。債務を負うことによって債務証書を発行できるのは何の不思議もない。債務証書だから、納税者が納税した金額と1対1対応することなく、作り出すことができるのだ。

 それは中央銀行については認められるが、政府については認められないという人もいるかもしれない。しかし、認めるべきなのだ。具体的に見よう。

 政府が国債を発行して債務を負う場合を考える。政府は調達した資金を支出するので、それによって通貨量(マネーストック)は増える。そして、国債で資金を調達しても通貨量は減らない。中央銀行が引き受ければもちろん減らないし、銀行が引き受けてさえも減らない。それはおかしいという人も多いだろうから、さらに具体的に説明しよう。

 国債引き受けの代金は、銀行が中央銀行に持つ当座預金から政府預金への振り替えによって支払われる。これで銀行全体が持つ中央銀行当座預金は減少する。ところが一方で政府支出によって通貨量が増えるので、これが受け取った会社の銀行口座の残高増になる限り、銀行預金が全体として増大し、中央銀行当座預金も増える。よって、タイムラグやテクニカルな要因による変動を除けば、中央銀行当座預金はプラスマイナスゼロになる。

 銀行の預金通貨は増え、中央銀行当座預金はプラスマイナスゼロだから、通貨量は明らかに増えている。納税者の納税額が増えなくても、政府が借金をして支出すると、通貨は創造されるのである。

 しかし、政府の借金は将来返済されねばならないのではないか、それで通貨が増大したと言えるのか、という人がいるだろう。それは場合による。政府債務が増大し続けることで問題が生じるのは、デフォルトを起こす場合、デフォルトの懸念による信用不安を起こす場合、そして通貨量の増大が需要超過・供給不足やボトルネック、独占・寡占などによりインフレを起こす場合である。このような場合、政府は債務を削減しなければならない。逆に言えば、これらを引き起こさない限り、政府債務が存在することは問題はないのである。

 問題のない範囲で政府債務が拡大する場合には、債務が増大する分だけお金が創造されて、通貨量は増大する。だから「政府のお金というものは存在する」。政府は万能ではない。富は人民が作り出さねばならない。しかし、お金については政府が創造できるのである。

 もちろん、問題ない形で政府債務を増大させることは容易ではない。政府には完全雇用やセーフティネットの供給や国防や警察という使命を果たすために支出を行う必要がある。だから、政府支出は膨張しがちになる。その際に、デフォルトを起こさないためには債務を自国通貨建てに限ることが必要である(自国通貨建てならばいくらでも借り換えができてデフォルトを心配せずに済むからだ)。インフレを起こさないためには財やサービスの高い生産性での供給を促進することが必要である。ボトルネックや独占・寡占の弊害は取り除かねばならない。だから産業政策や競争政策が必要だ。政府の使命は容易ではない。

 しかし、財政均衡を保ったり、生まれた債務を極小化しようとすることそれ自体は、政府の使命ではない。政府の努力は、財やサービスの生産促進や独占禁止や完全雇用の実現に対して傾けられるべきであり、それによって国が豊かになり、生活が安定し、公平さが守られる。その際の注意は、それらの実現の過程でインフレを起こさないようにすることに対して払われるべきである。

 インフレが起きそうな時や、外国からの借り入れがデフォルトしそうなときは債務が削減されねばならない。しかし、無条件に、いつでもどこでも債務を削減しようとしたり、債務の総額が大きいというそれだけの理由でこれを敵視したりすることは、まったく無意味なのである。

 以上はMMT(現代貨幣理論)に沿った解説であるが、特定の価値観に依拠したものではなく、むしろ金融実務に沿ったものであることをご理解いただけると幸いである。

2019年12月7日土曜日

フィンテック企業は,金融機関と日本銀行なくしては債務を決済できない:だからこそ手数料引き下げに意味がある

 銀行,信用金庫,信用組合,労働金庫,農業協同組合が加盟する「全銀システム」について,「金融機関以外は利用が難しいことや手数料が高いことが,決済事業への新規参入を阻害していないかどうか」公正取引委員会が調査を始めたという報道が『日本経済新聞』2019年12月7日付であった。

 手数料が高いことがキャッシュレス支払・決済事業への参入を阻害するのはわかる。銀行間送金手数料が高いことや横並びであること,銀行口座からスマホ決済アプリにチャージする際のチャージ手数料が高いこと等はそれに当たる。

 だが,「金融機関以外は利用が難しいこと」が問題だとか,全銀システムは「加入時には多額の費用がかかる。資金力が十分でないフィンテック企業が接続しようとしても,難しいのが実情だ」という記述には,不安を覚える。

 なぜかというと,私の理解する限り,いくら金を払おうが,金融機関でないフィンテック企業が全銀システムに接続するだけでは,支払・決済などできないからである。『日経』は,制度上不可能なことをできるかのように書いていないか。

 以下,銀行間決済の仕組みに即して,その理由を説明する。

 個人Aが商店Bから物を買い,銀行口座連動型のスマホ決済か小切手か銀行振り込みといったキャッシュレス方式で100万円の代金を払うとする(念のため言う。大昔からある小切手も口座振り込みもキャッシュレスである)。Aさんの取引銀行をα行,B店の取引銀行をβ行とすると,送金すれば,Aさんがα行に持つ預金は100万円減り,B店がβ行に持つ預金は100万円増える。

 一見,この操作はα行とβ行だけでできるように見える。だが,そうではない。α行とβ行が加盟している情報システムがいくら高性能であっても,α行とβ行だけではできない。かならず日本銀行が関与しなければならないのだ。

 Aさんがα行に持っている預金は,α行の債務である。B店がβ行に持っている預金は,β行の債務である。今回の取引で預金が増減すれば,Aさんはα行への預金を100万円を失い,B店はβ行への預金が100万円増える。これはよい。しかしこれだけでは両行は取引を仲介しただけなのに,α行は預金債務が100万円へり,β行は預金債務が100万円増えるというおかしなことになる。もう一つ,α行はβ行に100万円の債務を負い,これが決済されねばならない。つまりα行からβ行に100万円が送金されねばならない。これでα行とβ行は,債権債務がプラマイゼロになる(支払手数料のことは,ここでは論じない)。

 では,α行からβ行への債務決済はどうやって行うのか。自分の借金は自分の債務証書では決済できない。α行の債務はα行の債務では決済できない。より上位の債務証書を使う必要がある。それは何かと言えば日銀の債務である。すなわち,日銀券か日銀当座預金(準備預金)である(※)。

 たとえば,論理的にはα行からβ行に日本銀行券100万円分を輸送することで支払うことができる。当然,ひどく煩雑であるから実際には行われない。しかし,仮に行われるとすると,それはα行の債務証書ではダメで,日本銀行券でなければならない。

 実際には,日銀の口座内で,α行が持つ当座預金から100万円が引き落とされ,β行の当座預金に移される。これで決済は完了するのだ。

 つまり,銀行間送金とは,各銀行が日本銀行に当座預金口座を持っているからできるのである。そして,日本銀行に当座預金口座を持つのは,いまのところ法令上の預金取り扱い金融機関だけである。預金取扱金融機関が準備預金として持っているのだ。

 フィンテック業者が全銀ネットに加入することがあるとすれば,それはフィンテック業者が自ら預金取扱い金融機関になる,あるいは日銀が当座預金口座開設を資金移動業者などに認めた場合である(イングランド銀行が国際送金業者のトランスファーワイズに認めたように)。日銀に口座を持つことなしに全銀ネットに加入しても送金はできないのだ。

 これは,中央銀行口座を用いて債務を決済する以上は避けられないシステムである。Aさんがキャッシュレス支払いをして負債を負えば,それはα行の債務で決済されねばならず,α行が送金のために債務を負えば,それは日銀の債務で決済されねばならないのだ。もし,資金移動業者が日銀口座開設を認められれば,α行はカットすることができる。Aさんがキャッシュレス支払いをして負債を負えば,それは日銀の債務で決済される。この場合も日銀はカットできない。

 フィンテック業者がこうした銀行間システムと中央銀行の拘束をできるだけ避けたいとすれば,現状では銀行口座を用いない方式を取るしかない。これは,現に中国でアリペイがやったことだ(私のまちがいでなければLINE Payもできているはずだ)。まず,AさんもB店も同じキャッシュレス決済システムに入っているとする。仮にC Payとしよう。これならば,AさんがC Payに100万円以上の残高を持っている限り,AさんからB店への支払いは,C Payの内部で完結する。このお金は,C Payが持つ銀行口座,たとえばγ行の預金口座の中に存在している。Aさんが100万円をC PayにチャージしたときにAさんが持つα行の銀行口座からC Payが持つγ行の口座に送金されたのだ。そしてAさんのB店への支払により,C Payが持つ銀行口座内の金額は変動せず,C Payの責任において100万円の所有権をAさんからB店に移したのである。これならば,送金の際に直接には全銀システムを動かさずに済むし,日銀を介さずに済むわけだ。

 ただし,この100万円はC Payの持つγ行の口座として(あるいは考えにくいがC Payの手元の日銀券として)存在していなければならない。前の段落で見たように,Aさんがα行からC Payにチャージすればγ行の口座の残高は増える。また,Aさんから支払を受けたB店がC Payからお金を引き出してβ行の預金へと移せば,このγ行の口座の残高が減少する。それらの取引の際には,やはり銀行間送金と日銀準備預金が必要になる。この方式も,結局は銀行と日銀なしには存在できないのである。

 フィンテック企業であれ何であれ,いかに情報システムが発達しようとも,中央銀行抜きの債務決済などできないことに注意が必要だ。なぜならば,債務はより上位の債務によってでなければ決済できないからだ。フィンテック企業の債務を決済するには銀行の債務が必要であり,銀行の債務を決済するには日本銀行の債務である準備預金か日銀券が必要である。このうち銀行の債務という中間項は政策的にカットすることは可能だが,準備預金と日銀券の必要性は,中央銀行債務を中心とする通貨制度の下でカットできない。

 誤解してほしくないのは,だからフィンテック企業は黙って銀行に従えという意味ではない。そうではなく,制度上,全銀システムに参加できないからこそ,フィンテック企業が活動しやすいように手数料を競争促進または政策によって引き下げることには意味があるのだ。また一定の条件下で資金移動業者が日銀に口座を持つ可能性についても検討する価値はあるだろう。『日経』の記事に問題があるのは,あたかもフィンテック企業が全銀システムへの参加を恣意的に妨害されているかのように描き,参加できるようにすべきだという誤った政策提言を導きかねないことなのだ。やるべきことをまちがえてはいけない。

<補足>
 補足すると,金融機関と中央銀行抜きのデジタル「支払い」ならば,実現する方法はある。中央銀行がトークン型のデジタル通貨を発行すればよい。それにより,何ならスマホからスマホへの移動で支払は完了する。ただし,これは概念としてはデジタル化した現金(キャッシュ)での支払いであって,キャッシュレスとは言い難いこと,また債務の決済ではないことに注意が必要である。そして,トークン型中央銀行デジタル通貨はフィンテック業者の電子マネーと競合する。電子マネーに競争力があればそれはそれで便利だが,金融機関と中央銀行抜きのデジタル支払は実現しない。逆に,使い勝手の良いトークン型中央銀行デジタル通貨が大規模発行された場合,フィンテック業者の電子マネーは駆逐され,この領域は民間のビジネスでなく中央銀行の仕事になるだろう。


※※このように債務は,より通用範囲の広い債務によって決済される。L.ランダル・レイ(島倉原監訳・鈴木正徳訳)(2019)『MMT 現代貨幣理論入門』東洋経済新報社, 173-179。


「銀行間送金,公取委が調査 決済の参入障壁を問題視」『日本経済新聞』2019年12月7日。

※2019年12月16日。一部修正。資金移動業者が中央銀行に当座預金口座開設を認められる場合を含めた説明とした。

2019年12月4日水曜日

中央銀行デジタル通貨:口座型はまったく不合理であり,トークン型に絞って検討すべき

 中央銀行デジタル通貨試論。デジタル人民元の発行計画が話題になっているので勉強を始めた。日本銀行の報告書とニッセイ基礎研究所のレポートを読んだのだが,どうもおかしい。自分でも,かなり強い意見だと思うのだが,私が知る貨幣・信用論に基づく限り,以下のように思えて仕方がない。専門家のご意見を聞きたい。

「中央銀行発行デジタル通貨(CBDC)として検討されている二つのタイプのうち,口座型(預金のデジタル化)はまったく不合理である。以後,トークン型(現金のデジタル化)に絞って検討すべきだ。預金のデジタル化は,民間預金を使ったデビットカード支払の電子化,推進,改善として行うべきだ」

 以下,説明する。

1.中央銀行発行デジタル通貨とは何か

*中央銀行発行のデジタル通貨(CBDC)は中央銀行の債務である。

*口座型とトークン型の二つがある。口座型はデジタル通貨建ての預金口座を作り,預金者が電子機器によって指示を行うと口座振替で支払を行うものだ。トークン型は価値をもち流通性のある通貨をデジタルデータで仮想的に設定し,これを電子機器とウォレットソフトにより仮想的に貯蔵するものだ。支払を行うと,デジタル通貨は支払者の電子機器・ウォレットソフトから受け取り者の電子機器・ウォレットソフトに仮想的に移動する。

*個人が中央銀行と直接取引する直接型と,中央銀行は銀行と,銀行が個人と取引する方式の間接型がある。

*したがって,直接・口座型,直接・トークン型,間接・口座型,間接・トークン型の四つの方式がある。

*よって,口座型は預金のデジタル化であり,トークン型は現金のデジタル化と理解できる。

*口座型では,中央銀行は個々人と取引する。直接・口座型では個々人が中央銀行に口座を持つ。間接・口座型であっても,市中の銀行は仲介業務をするだけで口座は中央銀行のものだから,本質的には同じことだ。なお,直接・トークン型でも個々人が中央銀行に現金か預金通貨を持ち込んで,トークンを受け取る。間接・トークン型では中央銀行が銀行にデジタル通貨を交付し,個々人は銀行において現金か預金通貨と交換にデジタル通貨を受け取る。

2.口座型の特徴

*口座型では,個人がデジタル通貨を使うと中央銀行口座にあるデジタル通貨建て預金が引き落とされ,支払い先の口座に振り込まれる。つまりは,中央銀行に口座を開いて,デビットカード支払を使うようなものだ。

*口座型を用いれば,すべての小口リテール取引を中央銀行の決済システムに記帳することになる。超巨大な単一中央集権システムが必要になる。実現可能とは思えない。また実現可能だとしても,そうした公的機関の単一中央集権システムへの取引情報集中は望ましいこととも思えない。

*口座型を用いれば,中央銀行のデジタル通貨建て預金は,マネタリーベースでなくマネーストックとなる。つまり直接に流通する貨幣となる。この点で,銀行が中央銀行に持つ準備預金とは異なり,むしろ民間銀行の預金と似ている。

*ただし,口座型のみならずトークン型においても,デジタル通貨を現金や預金通貨と引き換えにのみ,1:1の比率で交付するとされている。なので,デジタル通貨発行は貨幣流通量に対して中立である。いくら発行しようとも貨幣流通量は変化しない。

*口座型においてデジタル通貨発行が貨幣流通量に対して中立であるというのは,預金創造を通した貸し付け,通貨供給はしない,ということを意味する。これは預金の持つ本来の機能を相当制限して現金のように使っていると言える。

*口座型においては,市民は銀行預金を中央銀行のデジタル通貨建て預金口座に移したり,その逆を行ったりすることがありうる。つまり,両者の間で大規模な資金移動が起こる可能性がある。これは,国有の中央銀行がリテール預金業務を行うことにより,民間銀行の同種業務と競合して大きな影響を与えることを意味する。

3.トークン型の特徴

*トークン型の場合,個人は中央銀行(直接型)または銀行(間接型)で現金や銀行預金をデジタル通貨に替えてスマホなどに入れ,それを使うということになる。個人がデジタル通貨を使っても銀行預金には変化はない。預金口座を持っていない人でも使うことができる(スマホなどの端末とウォレットソフトウェアは必要だ)。

*トークン型の場合,個人がデジタル通貨を使うと,デジタル通貨は支払者の電子機器・ウォレットソフトから受け取り者の電子機器・ウォレットソフトに仮想的に移動する。このことは中央銀行には直接把握されない。現金で支払った場合と同じだ。

*トークン型の場合,集権的支払決済システムでの追跡は困難である可能性が高い。他方,ブロックチェーンの技術を用いれば,集権的システムなしで記録が可能になる可能性がある。

*トークン型を用いれば,中央銀行の発行するデジタル通貨は発行された時点でマネーストックとなる。つまり直接に流通する貨幣となる。この点で,中央銀行が発行する中央銀行券と同じだ。

*トークン型においてもデジタル通貨発行は貨幣流通量に対して中立であるが,これは中央銀行が発行する中央銀行券が流通に出ていくとき,つまり銀行が中央銀行準備預金を降ろしたり,個人が銀行預金を降ろすときと同じだ。

*トークン型においては,個人は銀行預金や現金をデジタル通貨に変えることや,その逆の行動をとることがありうる。端的に預金流出が起きて民間銀行の預金業務に大きな影響を与える可能性がある。しかしこれは,銀行預金を現金かデジタル通貨でおろすという行為であるから,本来あっても不思議ではない行為であって,不正常なことではない。

4.口座型の重大な問題点

*口座型はそもそも大規模な中央集権型支払決済システムを必要とし,技術的に実現不可能ではないか。

*口座型は,仮に実現可能だとしても中央銀行に個人の取引情報を集中させるものであり,望ましくないのではないか。

*口座型で実現する預金のデジタル化とその便宜は,現在民間銀行が発行しているデビットカードによる支払いを,電子化を含めて推進すれば実現できることだ。民間銀行債務である預金通貨はすでにある程度デジタル化している。電子機器とウォレットを使った全銀行統一の支払いシステムがないだけだ。このシステムの実現を目指す方が合理的ではないか。それが銀行間の利害調整の困難により実現できないのであれば,そのことが克服すべき大きな問題ではないか。

*口座型の中央銀行デジタル通貨をわざわざ構築するのはデビットカード支払の推進=民間銀行預金通貨のデジタル化の徹底という課題を回避して,わざわざこれと競合する通貨システムを構築することだ。口座型の中央銀行デジタル通貨は,民間銀行デジタル通貨である預金通貨と大規模な競合を起こすのではないか。それは中央銀行の行為として不適切であり,社会的に無駄であり,混乱を招くのではないか。

*他方,トークン型のデジタル通貨には,少なくとも口座型のような不合理はない。これはトークン型が現金のデジタル化だからだ。もともと中央銀行債務である現金を,別の中央銀行債務であるデジタル通貨で代替しようとしているからだ。

5.結論

*結論1.口座型の中央銀行発行デジタル通貨,すなわちデジタル化された中央銀行預金の創出については,構想を破棄すべきだ。

*結論2.預金のデジタル化については,口座型の中央銀行デジタル通貨ではなく,民間銀行債務である預金通貨のデジタル化の徹底,つまりはデビットカード支払の改善,拡大,ユニバーサル化を真剣に追求すべきではないか。

*結論3.中央銀行発行デジタル通貨については,トークン型,すなわち現金のデジタル化にしぼって検討すべきだ。

矢島康次・鈴木智也「中央銀行デジタル通貨の動向-デジタル人民元vsリブラ、米国」ニッセイ基礎研究所,2019年11月15日。


『中央銀行デジタル通貨に関する法律問題研究会」報告書』日本銀行金融研究所,2019年9月。


雨宮正佳「日本銀行はデジタル通貨を発行すべきか」日本銀行,2019年7月5日。

2019年11月3日日曜日

MMTも自国通貨の信用が失われる危険について考えている

この五十嵐敬喜教授の主張は,自国通貨の信認に関する常識的なイメージとMMTの関係を説明する材料としてちょうどよい。

(引用)「今後、高齢化がいっそう進むわが国では、債務超過額はさらに拡大する可能性が高い。抵抗が大きい増税や歳出削減でそれを食い止めようとしても、実現不可能だという他ない。その現実を多くの人々が自覚したとき「自国通貨建ての債務に限界はない」とか「財政の資金繰りに問題はない」と言い続けられるだろうか。」

 言い続けられる。自国通貨建て債務で政府がデフォルトを起こすことはないからだ。心配すべきところは,そこではない。

(引用)「物価とは本来、人々が自国通貨を信用できなくなったときに歯止めなく上昇するものだ。」

 その通りだ。

「通貨に対する人々の信頼の根源が国(の財政状況)に対する信頼であることは言うまでもないだろう」。

 ここがおかしい。自国通貨への信認が失われる理由は1)自国通貨建て債務がデフォルトを起こしそうになるから,ではない。それは心配ない。本質的には通貨を発行して返済することができるからだ。

 心配すべきは,2)政府がインフレを止められない場合,3)それと関連するが政府に必要な課税能力がないとみなされた場合,4)政府がバブルとその崩壊を止められない場合,5)政府もしくは民間の外国通貨建て債務が大量にデフォルトを起こしそうな場合,6)それと関連するが為替レートが暴落した場合だろう。「通貨に対する人々の信頼の根源は」,a)人々が租税納入のためにそれを保有せざるを得ず,したがって保有したがることによって,またb)通貨=政府債務が,より汎用性の低い債務(個人の債務,企業の債務,銀行の預金債務)を信用代位して決済システムを支えていることによって保たれているのである。2)3)4)5)6)はこれらa)b)を危うくするのだ。

 MMTも,不況であると好況であるとを問わずに財政赤字をひたすら増やす財政運営をすべきだとか,してよいとか言っているわけではない。それでは少なくとも3)と2)に問題が生じるし,4)5)6)にも生じるかもしれないからだ。MMTが述べているのは,財政赤字を出すべき時には出し,減らすべき時には減らすべきだというだけのことであり,ただし景気循環を通して財政赤字があり続けること自体は問題ないということだ。この点でMMTは何ら奇論ではないし,財政赤字で一切が救済されるという宗教宣伝でもないのだ。

五十嵐敬喜「自国通貨でも債務は債務」三菱UJFリサーチ&コンサルティング,2019年8月28日。

2019年11月2日土曜日

MMT派のように恒常的財政赤字を肯定する見地からは,「財源」論をどう考えればよいのか

 私は2019年3月18日の投稿では,本格的な再分配政策には消費税も欠かせないとする井手教授が『幸福の増税論で』展開した財源論を,プライマリー・バランスの赤字解消は必要ないという点を割り引いたうえで,示唆に富むと評価していた。しかし,2019年10月30日の投稿では,井手英策教授が,財政赤字の拡大を助け合い思想の欠如と結びつけていることを批判した。これは,3月の時点では財政理論についての私の考え方がいまよりも不安定だったことにもよる。そこで,現時点での考えを改めてノートしておきたい。

 これを一般的に言うならば,「MMT派のように財政赤字の恒常的存在を肯定する見地からは,支出増に対応した『財源』論をどう考えればよいのか」という課題について考えようというのである。

 まず財政についての基本的な考え方について。私は経済が成熟し,高成長が望めない先進資本主義国においては,財政赤字は常に存在してもかまわないし,むしろ存在しなければならないだろうと考えている。そして,赤字幅は拡大すべき時は拡大し,縮小すべき時は縮小すべきだと考える。MMT派が盛んに主張していることだが,ほんらい財務省も認めているように,1)通貨発行権を持つ主権国家は,その債務が自国建てである限りデフォルトを起こすことはない。なので,「借金が返せなくなる」という心配はないのだ。また,別途詳しく述べたが(※),2)財政赤字が金利の高騰を引き起こし,民間の投資資金調達をクラウド・アウトするということもない。この点はMMT派が正しく,常識の方が誤っている点である。ただし,3)モノやヒトなどの経済資源は希少であるから,野放図に財政赤字を拡大すると資源動員の限界やボトルネックに突き当たり,インフレ=モノとヒトのクラウド・アウトを起こす危険は存在する。また,4)財政支出が実物資源の購買力にならずに金融資産購入に回ってバブルを引き起こし,ある時点でそれが崩壊する危険も存在する。さらに,5)対外的に為替レートの急落を引き起こし,通商を混乱させたり対外債務のデフォルトを招く危険もある。だから,1)2)の心配はなくとも,3)4)5)には注意した財政運営が必要である。その制約条件の下で,失業をなくし,貧困と格差を緩和し,市場の失敗を補正し,社会的に望ましい行動を促進する一方望ましくない行動はくじくように財政を運営することが原則である。つまりは経済を望ましく機能させることが重要なのであって,その結果,財政が赤字であっても黒字であっても,それ自体は問題ではない。このような見地は,私はまだ学んでいないものの機能的財政論に近いだろうと予想している。

 さて,このような財政運営を成熟した資本主義経済で行った場合,景気循環を通して平均的にみると赤字になる可能性が高い。常時,格差と貧困に対処しなければならないし,傾向的な高齢化に対処しなければならないし,不況期には失業者が多数発生するからだ。赤字であること自体は,3)4)5)の条件を満たすならば全く問題はない。もっとも,満たすためにはモノ・ヒトが十分に存在しなければならないから,GDPにどう表現されるかどうかはとにかく,富の蓄積と人の教育という実物の面での経済開発は継続する必要がある。いくら医療に財政資金を投入しても,すぐれた医者や看護師がおらず,医薬品の研究・開発・生産が困難であって供給不足に陥ってはどうにもならない。その意味で,「成長か分配か」の二者択一論は不毛であり,分配の改善も必要ならば,必要なヒト・モノ・サービスが確保できるという意味の経済開発も必要である。

 以上のように考えるので,私は井手教授の助け合い,分かち合い,頼りあいの社会思想には賛成するのだが,財政にハードな予算制約を想定して,納税で痛みをわかちあうべきとする財政思想には賛成できないのである。経済を機能させるためには,国債を大いに発行して財政赤字が拡大すべき局面もあれば,課税を強化して財政黒字を出すべき局面もある。しかし,平均して財政は均衡させるべきという根拠はなく,平均すればむしろ赤字であろうと考えるのが,成熟した資本主義経済では現実的である。だから,財政赤字それ自体は,人々の助け合い思想の欠如でもなければ,民主主義の機能不全でもないのだ。

 さて,ここまでは井手教授に対する批判であり,MMT派に近い考えだ。しかし,では財政赤字はあってもかまわないという立場に立つとして,その立場からは,井手教授が論じている再分配革命の財源をどう考えればよいかという問題が生じる。井手教授の再分配革命が支出面で達成したいこと,つまり「生きるためのニーズが満たされる」ための事業が政府によってなされるべきことは私も賛成だ。では,その際,井手教授のように財源を計算するのはまちがいなのだろうか。

 一部,明らかに批判すべき点はある。それは,井手教授がプライマリー・バランスの均衡化に必要な財源まで想定していることだ。私は,それは必要ないと考える。では,それ以外の部分はどうか。井手教授は,教育と医療の無料化には12兆円プラス関連経費でおおむね19-20兆円が必要だとして,それに対応して歳入も20兆円必要だと考えている。そして消費税増税も必要だと言われる。ある程度財政赤字があってもかまわないという見地からは,このシミュレーションにどうコメントすべきなのだろうか。この点を解決することが,批判に伴う責任だろう。

 例えば,MMT派の貨幣論に立てば「財源」という概念自体が否定される。しかし,だからと言って,歳出と歳入の量的バランスの問題を考えなくてよくなるわけではない。恒常的な支出増だけを実行すれば,その分だけ財政赤字は常時増大する。しかし,財政赤字は拡大することが望ましい局面と縮小することが望ましい局面がある。インフレ圧力が高まったリバブルが生じたりしたりする好況局面では赤字圧力は望ましくない。だから,デフレの時期には財源を気にせず,当面の支出を赤字国債で賄えということはできるものの(そういう方向の主張は,現在の日本でMMTやリフレ論に基づく反緊縮派も行っている),常時そうしてよいわけではない。不況期も好況期も含めて一般原則として歳出歳入バランスはどうあるべきかを,MMT派であっても考えねばならない。

 まず望ましいのは,ランダル・レイの『MMT 現代貨幣理論入門』でも指摘されているように,財政支出は反循環的,つまり不況期に増えるように設計し,課税による歳入は順循環的,つまり好況期に増えるように設計することだ。この点では,財政学の常識とMMT派は一致している。

 ただ,常識を変えねばならないのは,景気循環を通して財政を均衡させる必要はなく,ある程度の財政赤字は常時あってもよい,ある方が望ましいということだ。しかし,どのくらいの赤字が常時あることが望ましいのか?この財政赤字の望ましい平均水準を想定することが必要だと思うが,これは状況に依存し過ぎていて,事前に定めるのが容易ではないように思う。そして,この困難が,財政拡大を必要とする事業を構想する際の財源論を難しくする。

 教育や医療の無償化に20兆円かかるとして,その財源も20兆円必要だということはないだろう。恒常的な赤字をある程度増やすことで対処してもよいからだ。しかし,前述のように歳入をまったく考えておかないと,インフレやバブルに耐えられないだろう。それでは歳入増はいくら必要だろうか。5兆円だろうか。10兆円だろうか。17兆円だろうか。この見当がつかないと,話は先に進まない。

 一時的な事業による支出増や強度に反循環的な支出であれば問題は難しくない。しかし,教育や医療に対する支出は,ほとんどは景気循環と関係なく,一定規模で存在し,かつ,増え続ける可能性も高いものだ。この支出は当然財政に赤字への恒久的圧力を加える。妙に聞こえるかもしれないが,不況ならば話は難しくなくて,財政赤字を出せばよい。しかし,むしろ好況に転じて,インフレやバブルが生じそうになった時が問題だ。教育・医療の無償維持が必要だとすれば,強力な財政赤字圧力に対抗して,課税を強化し,歳入を増やさねばならないだろう。その手立てを,インフレが生じそうになってから考えるのでは手遅れである。教育・医療の無償化を企画する時点で設計しておかなければならないだろう。

 ということは,「財源」と呼ぶべきかどうかは別として,再分配革命のための支出増の構想には,一定水準の安定した歳入増の構想が伴わねばならない。歳出・歳入のバランス論は,MMT派でもやはり必要なのである。歳出増と歳入増をイコールにする必要はない。一定の財政赤字増を想定してもよい。しかし,その妥当な赤字増大幅を合理的に想定しておかねばならない。ここが難しい。これは,MMT派のような財政赤字を許容し,むしろ奨励する学派にとって突き付けられた政策的課題であると思う。

 このように考えるならば,井手教授が,再分配革命の支出増にどのような歳入増を対応させるか,その際,安定した歳入源は何か,税の種類によって人々にどのような動機が与えられるかとシミュレーションしていることは,やはり重要だ。そして,想定すべき赤字幅がわからない状態では,考察の出発点として,歳出増=歳入増の条件でまずシミュレーションしてみることも,思考の手続きとしては合理的だろう。そうしたシミュレーションそのものを頭から拒否するのは適切でない。

 その上で,井手教授の主張をそのまま受け入れる必要はない。まず,プライマリー・バランスの黒字化は不要なので,そのための歳入増は必要ない。次に,歳出と歳入を完全にイコールにする必要はない。常時あるべき財政赤字幅に対応した当該事業の歳出超過幅を何とかして算定し,その分は国債を発行するとすればよいだろう。そのように増税必要額を割り引いて言った場合に,どのような結果になるだろうか。消費税を増税せずとも,所得税や法人税の累進性強化や,実行可能な資産課税,様々な大企業に有利過ぎる税額控除の廃止・縮小によって,十分な歳入増が確保できるだろうか。井手教授の所説を手掛かりに,そしてその所説を乗り越えるためには,ここが解明すべき課題だと私には思える。

「<財政赤字はアンモラルだ>という考えが,井手英策教授の理想の実現を妨げている」Ka-Bataブログ,2019年10月30日。

「本格的な再分配政策には消費税「も」欠かせない:井手英策『幸福の増税論 -財政は誰のために』岩波新書,2018年を読んで」Ka-Bataブログ,2019年3月18日。


ジェラルド・A・エプシュタイン(徳永潤二ほか訳)『MMTは何が間違いなのか?』東洋経済新報社,2020年を読んで

 ジェラルド・A・エプシュタイン(徳永潤二ほか訳)『MMTは何が間違いなのか?』東洋経済新報社,2020年。原題もGerald A. Epstein, What's wrong with modern money theory?なので邦題は間違っていないのだが,内容はタイ...